2026.09.22 | 9K | PCB | Victory Giant Expert: HDI & TPU Share

摘要

胜宏科技Q3增长主要由HDI二处爬坡驱动，约30亿元增量支撑收入环比增长50%以上，利润参考区间为23亿至25亿元。Rubin Compute份额达85%，TPU V8综合份额至少60%；今年收入预计330亿至340亿元，明年约450亿元，正交背板仍待测试定案。

要点

1. HDI二处Q3产量预计合计约12万平方米，较此前增加约9万平方米，按每平方米约3.5万元测算可贡献约30亿元收入增量，支撑Q3收入环比增长50%以上，单季度利润23亿至25亿元可作为参考区间

1. Q3被判断为经营拐点，Q4预计仍有接近30%至40%的环比增量，今年收入330亿至340亿元基本合理；明年收入预计约450亿元，理想情况下毛利率可提升至37%左右

1. 9月实际情况显示，胜宏科技在NVIDIA

Rubin的Compute板份额为85%，Switch和Midplane板份额均为25%；Switch一供为沪电、二供为方正，Midplane一供为沪电、二供为胜宏科技，相关份额均为板件品类或数量口径

1. 谷歌TPU V8采用HDI加高多层方案，约30%为HDI；胜宏科技取得HDI板100%份额、高多层板接近30%份额，按综合价值量估算整体份额至少达到60%，甚至更高

1. 正交背板仍有三种方案待定，M9加COB基本完成测试，M9加PTFE尚处第二阶段测试，第三阶段需进行6个月以上在线测试，结果预计到明年Q2末或Q3初，因此胜宏科技已取得70%或71%份额的传闻并不可靠

1. HDI二处设计月产能12万平方米，其中常规HDI为9万平方米、M-SAP为3万平方米，目前稼动率约40%至50%、良率约75%；厂房十设计月产能3万平方米，最快Q4投产并预计明年Q2通过认证，明年全年仍将处于产能和良率爬坡

Q:请更新一下目前NVIDIA Rubin这一代的最新份额情况。

A:Rubin这一代，Compute板的份额为85%，Switch和Midplane板的份额为25%。

Q:9月开始应该已经有部分产品出货，目前实际出货份额大致就是这一水平吗？

A:是的，这是目前9月的实际情况。

Q:市场有说法称Switch和Midplane仍然是一供，但如果份额是25%，实际似乎并非一供的卡位。

A:是三供。

Q:Switch和Midplane的其他主要供应商分别有哪些？

A:Switch板的主供仍是沪电，新增的方正相当于二供。方正在Switch板上的增量较大，份额接近30%；沪电的份额约为35%到38%，胜宏科技是三供。

胜宏科技在GB200的Switch板上基本只是小批量供货，份额不到5%；到Rubin这一代，份额才增至25%。预计到明年，份额可能重新分配。GB300的Compute板由胜宏科技占据100%份额，但今年在相关产品上的份额为75%，明年可能还 会变化。主要原因是已取得认可资格的供应链企业，其新建高阶PCB工厂将释放产能。75%估计是较高的比例，后续可能下降。

上一代GB300的Switch板，胜宏科技基本没有太多参与，仅进行小批量样板测试和供货；到今年，相关份额才升至25%。目前相关产能、设备和生产能力仍远不能满足客户需求。明年份额之所以可能变化，是因为厂房十目前处于设备安装阶段，正常计划是今年 第四季度开始试产；如果进展顺利，预计明年Q2通过工厂认证并投入生产。厂房十主要生产高多层和超高多层板，投产后份额可能相应变化。

Q:厂房十的年产值是多少？是否已经投产并处于爬坡阶段？

A:厂房十尚未投产，目前脚手架还未拆除，不可能已经投产。

Q:厂房十预计何时能够投产？

A:预计最快可能在Q4开始投产。对外此前已经表示将开始试产，但实际仍在进行厂房装修和设备安装。

Q:厂房十对应的产值是多少？从投产到满产大约需要多长时间？

A:目前还难以判断产值，因为如果生产Switch板，价值量不高；如果生产Midplane和正交背板，价值量则较高。目前设计月产能为3万平方米。若按背板计算，产值会比较大；如果只生产普通产品或Switch板，产值就不会太高。最终要看明年试产后 的产品定位，以及能够取得多少高多层板份额。

预计明年全年都将处于产能和良率爬坡阶段。

Q:您认为今年75%的份额到明年可能随着新进入者增加而下降。若份额下降或进入稳态，大致会处于什么水平？

A:份额可能下降，但胜宏科技仍会是最大的一供，预计可能下降10到15个百分点。

目前最大的潜在竞争对手是景旺电子。景旺电子于2025年6月取得NVIDIA的HDI合格供应商认证，8月建设新的高阶PCB工厂，但截至目前仍未向NVIDIA批量供货。这与胜宏科技此前的情况类似:当时虽已具备资格，但没有足够的产能空间配合NVI DIA；目前景旺电子的新工厂已进入试产状态。

此外，Unimicron大陆工厂已经出售，景旺电子从Unimicron原有管理团队引进人员到珠海工厂，专门负责新高阶PCB工厂的试产运营。当初胜宏科技能够从Unimicron手中取得NVIDIA的GB200、GB300 HDI订单，也与引进相关团队有关。综合来看，景旺电子已经取得合格供应商资格，持续配合相关测试，新工厂也已进入试产，建成后必然会争取相关订单。不过初期订单不会太多，因为其同样需要经历产能和良率爬坡阶段。

Q:请再确认一下:Switch的一供是沪电、二供是方正吗？Midplane的供应格局如何？我们了解到景旺电子在Switch和Midplane上的份额似乎也较为可观。

A:Switch的一供是沪电，二供是方正。Midplane的一供是沪电，二供是胜宏科技。

景旺电子目前能够生产相关板件的VCP线只有两条。第一条线于2025年11月引进，最初准备购买宝德设备，后续改为其他方案。该产线试产半年后仍无法正常量产，之后又购入一条，目前合计仅有两条VCP线。按当前情况，其仅处于小批量供应测试阶段，尚谈不 上拥有较大份额。

Q:因此，与景旺电子的竞争主要集中在Compute PCB，对吗？

A:竞争肯定主要集中在Compute PCB。景旺电子目前在高多层板和HDI板方面还不是现有一供、二供的对手。明年其在Compute板上的份额可能存在提升空间，主要原因是新工厂建设以及引进Unimicron原有管理人员。

Q:关于正交背板一直存在很多传言，目前具体处于什么进展阶段？北美客户是否已经下单，方案是否已经确定？

A:正交背板目前有三种方案。第一种是M9加COB，基本已完成测试，接下来要看如何定案。最终是否采用该方案，仍取决于NVIDIA内部讨论结果。我认为该方案会落地，因为Midplane目前可能采用的就是M9加COB方案；Midplane是部分铜 板替代，正交背板则是全部铜板替代，前者相当于为后者做铺垫。

我认为正交背板会采用，但可能不会直接应用于原计划中的更高机型，例如不会直接应用于576机型。最终仍要看NVIDIA的决定，本月或下月可能会有结果。

Q:也就是说，最可能采用的方案目前尚未完全确定，因此也不存在市场所传的已经取得订单或份额的情况，对吗？

A:市场传闻称，纯M9方案无法达到信号传输要求，因此改用M9加PTFE方案。目前该方案仅处于第二阶段测试，第三阶段需要进行6个月以上的在线测试，测试结果基本要到明年Q2末或Q3初才能出来。

因此，市场所传胜宏科技已取得70%或71%份额的说法并不可靠。第二种方案内部又有两种设计，一种是40加40，另一种是72加6，目前测试进度与前述方案大致相同。PTFE相关方案已有两个版本，但均未最终确定，至少要等到明年。如果M9加COB方案 都无法达到NVIDIA的要求，就更不可能目前已经取得确定份额。

Q:目前较为明确的是，正交背板只会用于NVL144机柜背板吗？Rubin Ultra这一代将如何使用？

A:Rubin Ultra这一代也会使用，Ultra及相关机型都会用到正交背板。

Q:应当如何预估谷歌TPU配套PCB的情况？

A:目前V8这一代的HDI板由胜宏科技取得100%份额。

Q:V7采用高多层PCB方案，具体是多少层，配套什么等级的CCL材料？单板价值和板件数量是多少？胜宏科技在V7是否有份额？

A:V7采用高多层方案，主要为22层和44层，以M7和M8材料为主，另有高配版和另一个版本。单板价值和板件数量没有进行过详细测算。胜宏科技在V7没有份额，仅处于认证阶段。V7高多层板最早的主供是韩国公司Isu Petasys，份额约为80%。

Q:V8采用什么PCB方案？HDI和高多层分别占多少，胜宏科技在两类产品上的份额分别是多少？如果按整体价值量综合计算，胜宏科技在V8的份额预计能达到多少？

A:V8采用HDI加高多层方案，其中约30%为HDI，其余为高多层。供应格局较V7发生了很大变化，Isu Petasys在V7的份额约为80%，到V8降至25%。胜宏科技在HDI上的份额为100%，在高多层上的份额接近30%。

如果将HDI和高多层综合计算，预计胜宏科技的整体份额至少可达到60%，甚至更高。虽然HDI数量相对较少，但价值量更高。

Q:V9目前进展如何？V8使用什么CCL材料？

A:V9目前尚未确定，V8也才刚开始。V8使用M8和M9材料，其中M8配套二代布。

Q:谷歌V8目前是否已经开始形成订单和放量预期？

A:目前已经逐步放量。7月交付NPI，8月开始小批量交付，9月进入中小批量供应并逐步爬坡。目前Rubin和TPU都处于产能爬坡阶段。今年对胜宏科技而言，Rubin和TPU即使加上GPU，整体贡献占比预计也不会超过20%；今年AI PCB的主要贡献仍以GB300为主。

Q:此前提到的GB200、GB300、Rubin以及谷歌TPU V8份额，是按价值量计算的吗？GB300的HDI是否就是Compute PCB？GB300 Switch和GB200的份额分别是多少？

A:不是按价值量计算，而是按板件品类或数量口径计算。例如，HDI在GB300上占100%份额，不代表按总价值量计算也占100%。GB300的HDI就是Compute板。GB300 Switch板的份额不多，约为5%。GB200最初的份额应该在60%左右，最初主供是Unimicron，相关订单后来从Unimicron手中切换过来。

Q:谷歌业务份额是否超出预期？谷歌是否给出了今年和明年的需求或收入指引？市场还传闻TPU PCB业绩指引上调、需求量翻倍，是否存在这种变化？

A:目前还没有明确指引，因为业务刚开始放量，今年整体仍属于中小批量供应。业绩指引上调和需求翻倍存在这种可能性。厂房十投产后，需要用高多层板验证产能和良率，最可能通过谷歌TPU订单进行验证。谷歌TPU是44层，NVIDIA的Midplane也 是44层；在正交背板尚未生产、又没有其他合适产品的情况下，厂房十争取谷歌验证订单的可能性最大。

Q:此前市场对谷歌业务的年度收入预期是多少？考虑上述情况后，上修后的收入预期是多少？

A:建议到第四季度末再作判断。目前包括Rubin在内都只能进行预估，因为仍处于小批量阶段。

Q:Q3收入和利润大致能达到什么水平？市场传闻环比至少增长50%以上，您了解到的情况如何？

A:环比增长50%以上并非空穴来风，而是有依据的。此前全年收入约为192亿至193亿元，其中80多亿元来自AI PCB。今年第二季度收入为61.1亿元，当时主要依靠HDI一处和高多层六处供应。HDI二处在4月通过NVIDIA认证，5月才开始准备交付，6月进行小批量交付，因此新增贡献主要取决于HDI二处。

HDI二处5月产量为1.2万平方米，6月约为1.8万平方米，7月达到3万平方米，8月达到3.8万平方米，9月预计达到5万至5.2万平方米。目前仍在持续进行产能和良率爬坡，良率约为75%，稼动率约为50%。上述产量不仅包括NVIDIA产品，也 包括谷歌TPU产品。

Q:这部分HDI的单平方米价格和毛利率大致是多少？公司整体Q3毛利率又能达到什么水平？

A:单看Rubin这一代，正常毛利率可以达到42%左右，但设备折旧以及当前稼动率和良率不足拉低了实际盈利水平，目前约为31%。公司整体平均毛利率预计可以达到33%至34%，Q2财报口径为32.1%。

Rubin这一代的单平方米价格基本达到3.5万元左右。

Q:如果只看这部分增量，Q3产量由约3万平方米增加至约12万平方米，增量约为9万平方米；按每平方米3.5万元计算，是否大约对应30亿元收入增量，从而使Q3收入至少环比增长50%以上？

A:Q3三个月分别按3万、3.8万、5万平方米计算，合计约为12万平方米。与此前相比，约30亿元收入增量的测算基本合理，因此市场所说的环比增长50%以上并非空穴来风。目前唯一明显的新增部分是HDI二处；厂房十、厂房十一尚未开始生产，厂房十二 也才开始规划或建设，其他区域没有明显新增。

Q:随着产量向上爬坡，毛利率应当有所提升。单独看Q3新增HDI业务，毛利率能否达到40%？如果不能，大致能达到多少？

A:毛利率一定会有所提升，但Q3可能达不到40%，预计要看能否达到34%左右。毛利率不会一次性大幅提升，目前主要受三项因素影响:设备折旧、稼动率不足和良率。上个月良率只有72%，本月提高了3个百分点，目前达到75%。

Q:如果Q2利润约为15.7亿元，假设其他业务变化不大，新增30亿元收入按约25.7%至26%的净利率计算，再考虑良率改善，Q3单季度利润能否达到23亿至25亿元？

A:按上述测算，Q3单季度利润23亿至25亿元可以作为参考区间。

Q:Q3对胜宏科技而言是否已经出现经营拐点？Q4在此基础上还能环比增长多少？

A:Q3一定是拐点。Q2的5月产量才1万多平方米，当时稼动率不到10%，但人员等配置已经齐全。Q4预计还有接近30%至40%的环比增量。公司会尽力在年底前提升产能利用率，但预计年底仍无法满产，因为目前订单量不足，最终仍取决于需求。

Q:按Q3收入约90多亿元、Q4再环比增长约30%测算，今年全年收入是否大约能达到330亿至340亿元？

A:公司目标口径曾提到约400亿元，但按照上述测算并适当打折，330亿至340亿元基本合理。

Q:应当如何展望明后年的收入增长和经营趋势？随着行业产能释放，竞争是否会影响毛利率，还是随着产能利用率和良率爬坡，毛利率仍能提升？

A:Q3、Q4一定是拐点。良率和产能爬坡到一定程度后，利润率会持续提升。原有人员和能源配置并未随产量同比增加，因此产量提升和良率改善对利润率的贡献最大。折旧按照5年、8年等固定年限和比例计提，不会因当期产量变化而减少；最重要的是产能能否充分 利用，以及良率何时能够达到HDI一处的水平。

Q:如果先看收入，公司对明年的目标或预期是多少？新增收入主要来自哪些厂房？

A:明年预计收入应达到450亿元左右。主要贡献来自现有产能和厂房十，但厂房十预计要到明年下半年Q3、Q4才会产生部分贡献。两部分合计可能增加100多亿元收入，不过届时公司给出的目标可能还不止这一水平。

Q:厂房四是否还有一部分M-SAP产能？这3万平方米月产能对应多少条产线或多少光模块需求？

A:厂房四的M-SAP设计月产能为3万平方米，但目前无法直接折算为多少光模块需求，因为光模块板仍处于小批量生产阶段。M-SAP设备从去年8月才开始导入，M-SAP与传统PCB工艺完全不同，良率达到60%或65%就已经较为理想。即使按70%的 良率计算，3万平方米设计产能对应的实际产出也只有约2万平方米。

目前这部分产能主要用于Midplane生产、Rubin一代产品打样以及1.6T光模块打样，现阶段M-SAP产线还只生产800G产品。光模块板真正实现批量生产需要依靠厂房十二，其设计定位就是专门生产光模块板。

Q:厂房十二目前进展如何？

A:厂房十二刚完成购地不久。

Q:如果明年收入达到450亿元，厂房四接近满产、厂房十开始贡献，毛利率和净利率理论上应当提升。在较理想情况下，毛利率能达到什么水平？

A:正常情况下会有所提升，理想情况下毛利率应在37%左右。

Q:行业目前普遍扩产，明年的竞争格局是否可能对价格形成影响，使毛利率无法达到37%的理想水平？

A:存在这种可能性，但明年上半年的冲击预计不会太大。以NVIDIA为例，分流至其他供应商的订单估计约为15%，因为新增高阶PCB工厂同样需要经历产能和良率爬坡。

Q:再往后一年应当如何展望？

A:后年仍较为遥远。按照胜宏科技的规划，厂房十和厂房十一将进入批量增长阶段；按当前进度，厂房十二也可能进入批量增长阶段。届时上游产能基本释放，实际表现仍要看下游需求。

目前厂房十对标沪电的相关高多层产能；厂房十一用于Rubin Ultra一代的PCB载板和HDI，也会大量导入M-SAP；厂房十二专门面向光模块。除ABF载板外，其他相关方向基本均已布局。

Q:公司在陶瓷基板、PTFE等新技术方面有哪些布局和准备？有哪些合作伙伴？泰金新能与公司是什么关系？

A:PTFE和陶瓷基并非简单的单一材料方案。PTFE主要用于正交背板，包括Rubin Ultra这一代，相关产品都可能采用。目前M9加PTFE的混压方案仍处于测试和认证阶段，短期内不会完成。陶瓷基方案也处于研发测试阶段。

Q:泰金相关合作是否已经形成真实、持续的订单？相关产品具体是什么？

A:泰金原来主要生产金属类产品，包括VCP设备使用的不溶性阳极。传统电镀使用铜球作为可溶性阳极，但随着HDI积层数不断增加，对镀层均匀性的要求也越来越高。可溶性阳极在不同位置的消耗不一致，可能影响镀层均匀性，因此后来逐步改用不溶性阳极，并通 过氧化铜粉补充铜离子。

不溶性阳极主要起导电作用，通过加入氧化铜粉，将槽内铜离子维持在较佳状态，从而保证镀层均匀性。胜宏科技此前在这类产品中有70%以上采用另一家供应商的产品，目前已经终止相关合同，后续基本可能转向泰金。已有订单信息传出，相关订单将下给泰金，但泰金 供应的并非陶瓷基板，而是不溶性阳极等耗材。

Q:不溶性阳极的价值量和更换周期分别是多少？胜宏科技有多少条产线需要使用或更换？

A:这类产品通常每2到3年更换一次，一条产线单次更换的价值量接近100万元；如果产线规模较大，可能不止这一数值。以HDI为例，一处有12条VCP线，二处目前有14条线，尚未计算厂房十和厂房十一。单条产线每2到3年的价值量约为100万至150 万元。

仅HDI一处和二处合计就有26条产线。这属于消耗性产品，行业通常的更换周期为2到3年，但实际使用寿命可能更短，本质上属于耗材。

Q:泰金旗下名为赛尔电子的子公司是否与陶瓷基板有关？您是否了解这家公司？

A:对这家子公司不太了解，对赛尔电子相关业务没有掌握。

Q:最近有传言称某类PCB材料从M8降级至M4。您是否听说过，认为这种情况是否可能发生？

A:我听说过，但认为可能性不大。光模块对板材的要求一直在提高，早期大约使用M6、M7等级的高频高速材料；目前800G基本使用M7、M8，到了1.6T、3.2T后基本需要使用M9以上材料。M4并非高频高速材料。如果没有新技术能够满足相应的传输 要求，直接降至M4不符合现有物理和技术逻辑。

Q:虽然公司不生产ABF载板，但您是否了解ABF载板紧缺及ABF膜涨价的情况？明年可能出现的缺口主要受设备限制，还是受ABF膜限制？

A:2025年ABF载板基本处于供大于求状态，今年整体需求基本持平；到明年，ABF载板产能可能出现约20%的缺口。新增产能方面，大陆企业普遍不具备批量生产能力，目前仅有少数企业具备批量生产能力，包括深南、新兴相关企业以及珠海越亚等，但产能都 非常有限，基本只有1万多平方米。

NVIDIA ABF载板的主要供应商包括Ibiden、Unimicron和奥特斯等。设备和ABF膜两端都会受到限制。ABF膜目前约95%由味之素供应，大陆也有企业参与替代材料项目，包括华正新材等，开发CDF、NDF等性能接近的材料。目前这些材料仅在大陆部分厂家进行测试，尚未具备替代ABF膜的能力。

Q:胜宏科技高端HDI产品目前的良率达到什么水平，出货规模如何？

A:HDI一处良率达到85%。HDI二处的良率目标上限约为80%，因为正常情况下每增加一阶，预计会增加约2到3个百分点的报废率。二处使用全新设备和较先进工艺，可以弥补部分损失，但仍不太可能达到85%，目标约为80%。

Q:请系统梳理胜宏科技HDI一处、二处及相关厂房的月产能、稼动率和良率等基础数据。

A:HDI一处目前月产能为4.5万平方米，稼动率基本达到98%以上，良率约为85%。毛利率取决于具体产品型号，无法直接给出统一数值。

HDI二处设计月产能为12万平方米，其中3万平方米为M-SAP产能，因此常规HDI月产能为9万平方米。目前稼动率约为40%至50%，良率约为75%。M-SAP和HDI二处均位于厂房四。

厂房十主要生产高多层板；厂房十一生产HDI，但投产尚需时间，预计至少要到明年Q3、Q4。传统高多层产能位于一处至六处，合计月产量约为60万平方米，整体稼动率约为95%。一处至五处的良率约为97%；六处的稼动率约为83%，良率约为70%，月产 能约为1.6万平方米。

Q:上述各类产品的单平方米均价大致是多少？

A:高多层一处至五处产品的单平方米价格基本为2,000至2,500元。六处目前主要生产Midplane和Switch板，单价较高，预计接近每平方米1万元人民币。

HDI一处的平均单价约为每平方米2.8万元；HDI二处目前为NVIDIA生产的26层6阶产品，单价约为每平方米3.5万元。

Q:泰国和越南工厂目前的产能、投产进度及平均产品价格如何？

A:泰国一厂目前正常生产，月产能约为3万平方米。二厂目前处于工厂认证和小批量试产阶段，设计月产能为6万平方米。越南工厂目前尚未开始试产。

泰国工厂的平均价格暂不明确，但按照当前供应能力，价格应该不会太高，预计与大陆高多层一处至五处相近，约为每平方米2,000至3,000元。

Q:请详细说明Rubin的Compute、Switch和Midplane PCB分别是多少层、采用什么方案，以及使用什么CCL和电子布。

A:Rubin Compute板为26层5阶，目前使用M8材料，主要供应商是斗山和台光。Switch板为32层高多层板，主要也使用M8材料。Midplane目前为44层，使用M9加COB材料。

Q:Midplane目前是否已经采用M9加COB？是所有方案均采用，还是仅特定厂商或样品采用？

A:Midplane已经采用M9加COB，属于部分铜板替代；正交背板则相当于全部铜板替代。

Q:Rubin Compute和Switch PCB的单板面积、每柜数量及单板价格分别是多少？Midplane的价值量和数量又是多少？

A:Compute板的单板面积约为0.24平方米，每柜18块，单板价格约为1.4万元，具体口径曾提到约1.44万元；产品为26层6阶。Midplane新增价值量约为1.1万元，也是每柜18块，但暂时没有Midplane单板面积数据。

Switch板每柜9块，单板面积约为0.108平方米；产品为32层，使用M8等级材料。

Q:Rubin网卡是否已有明确的数量、规格、面积和价值量数据？

A:网卡需要到Rubin阶段才能进一步确定，目前尚无明确数据。

以上仅供交流探讨，不构成投资建议