2026.09.23 | AC | Pharma | CXO Industry Recovery

摘要

摘要 行业走出三年寒冬：订单与报价回升已持续三到四个季度，动力来自价格降无可降、弱势玩家出清、产能约束与实验猴涨价，专家对毛利恢复偏乐观。 本轮结构较上轮更多元：客户从MNC扩展到Biotech与中国企业，核酸、AOC、DAC（PROTAC）、RAS类小分子是尝试热点，GLP-1对无产能者窗口已关闭。 报价梯队固化、药明独一档；制裁影响从弊大于利转为近一年回暖；AI在前端筛选价值大、在CMC/GMP环节价值有限，CDMO不宜介入分子设计以免与甲方竞争。

以下仅代表专家观点，不做任何投资建议：

Q：请从实际从业一线的角度，讲一下CXO行业这几个阶段大概都发生了什么。 A：从商务和市场角度，真正感觉更好的甚至是2020年疫情之前——2017、2018年国内加入ICH以后，MAH打开试点、可以做代工，那几年业务获得更容易，愿意参与的新药公司更多，融资、上市、退出整个链条都是打通的。当然从公司角度，新冠药期间更容易赚钱、订单更大，但主要是做到少数几个大订单的公司好，不是每一家都好；其他业务其实没有那么好，整体业务多点开花的活力不如之前。从那之后到2025年其实都不好，寒冬期差不多三年，中间涉及大量洗牌，逐渐淡出视野的CDMO企业不少；这三年里相对好的只有两块业务：ADC和多肽（GLP-1）。也是从那个时候开始，很多公司筹备小分子以外的业务——2020年之前综合型CDMO基本都做小分子，现在大小分子加核酸加多肽都要做。2025年开始回暖，主要是几个原因：其他地方的投资环境未必更好；不盈利企业上市一度收紧、现在又没那么强硬了；license-out出海做得不错，带动国内创新药起来一些。

Q：这一波起来，和上一波有什么区别？ A：最早的时候业务好不好，更多看MNC核心大客户的业务；从那之后逐渐开始看Biotech公司的业务。这一波跟创新药整个的出海和融资关系更大，不是有什么特别大的项目驱动，而且更多元：项目更多元，客户也更多——原来主要是MNC，现在有Biotech、有中国企业；分子类型大小分子、ADC都有，还包括DAC、AOC、核酸。上一波可能就是GLP-1那种单一驱动，这次更复杂、更健康。

Q：制裁这几年对BD和业务有实际影响吗？ A：分两块：对药明的影响，以及药明被影响后对其他国内CDMO的影响。对药明的直接影响还是有一些的，虽然它还是最好——最明显的点是它在某些特定市场也要降价，有些时候要回到国内来竞争，可以看出它对海外和国内的权重有一些调整；它的扩张进度、价格和盈利也受到一些影响，但说产能开不起来还没到那个程度。对其他公司有利有弊：国内市场，这几年明显能遇到客户出于价格或供应稳定性考虑，明确说这次不想选无锡；但做海外业务，在最低谷的2023、2024年实话实说弊大于利——有些去中国化，有些供应链放到印度去，整体还是被转移走了一些，合作难度更大。这一年又好一点：一是国内活跃度上来了；二是这一两年创新企业、华人科学家的公司多，这些小公司不会那么多考虑供应链安全——那都是大一点的公司才会考虑的。整体来说，药明在国外虽然被制裁，但对其他公司来说还是帮助打开市场和知名度的。

Q：这两年整体订单的价格趋势怎么样？ A：价格是之前下来过，大家都在拼价格。至少这一年多在逐渐回去：大家又开始设一些报价门槛，希望把毛利报回去——以前毛利高的时候很高，现在要回到那个水平很难。同样的类型，比如一个IND，价格确实还是下降了，这不是自身成本下降，而是要从项目管理、毛利、运营过程中去节省。这半年还是能感受到价格在回升：大家都不去完全拼价格的话，自然都一样；而且有些项目涉及产能，用低价去抢也做不了，完全靠价格拼没什么必要。

Q：价格回升是从什么时候开始的？ A：今年蛮明显的，可能从去年四季度开始——每个人感受不一样。从去年开始，大家陆陆续续希望不要再纯粹拼价格，当时价格也都比较低了；今年就已经比较明显了，应该有三到四个季度了。

Q：价格回升的原因是什么？哪类订单拉动？ A：是整体的——从前面研发的，到IND类型的，到技术转移这种类型的项目都有回升。主要原因：第一，本身确实降得很低了，已经降到大家都比较难受，有些公司承受不了降价已经退出，剩下的公司对毛利要求相对高一些；第二，每个公司决定不再降的前提，都是看到竞争对手不降了，市场上大家都不希望通过低价赢得；第三是产能——有些项目拿过来甚至没时间做，那就报一个愿意做的价格，又贴钱又影响别的项目，没有必要，所有公司现在都是这么想的。再加上实验猴现在又比较贵、价格转上去了，他们了解非临床的情况，知道客户也是这个心态，所以整体心态跟着好了一些。

Q：国内同行的报价梯队是什么样的？ A：还蛮明显的，就是在价格带里面竞争，价格带相对比较稳定。药明（无锡）单独自己一个梯队，特别在创新业务和抗体生物业务上，价格显著高于凯莱英；凯莱英也在前面；康龙、九洲这些是一个梯队——康龙报价不太稳定，有些项目他不是很想做，会突然报得很高，但整体因为项目做得多、有经验，价格略低一些；药石、普洛、皓元这些价格更有竞争力；再往后美迪西这些肯定更低。

Q：IND、临床、商业化各板块的毛利率有什么差异？ A：有区别，而且还要分国内市场和海外市场，不能一棒子敲死。创新型板块像核酸、偶联这些，客户很新，有时候为了赢取客户会主动降低毛利，因项目而异——不能说创新型项目就一定高毛利，为了获得新客户反而会让利。小分子分两种情况：相对稳定的、依赖品牌的、已经做过的项目，毛利是整体里比较高的；小分子又是创新、又要抢客户的，是最低的，有时候为了先引进来甚至是亏的。新业务这块，海外业务毛利会好一些；国内业务都是这一两年的新型公司，毛利只能说略高于小分子最差的那种拼刺刀的业务，这些基本都是IND和临床项目，还没到商业化。

Q：商业化订单的结构是什么样的？ A：产品不方便讲，但可以说主力还是传统小分子，新业务占比还不大；有几个来自MNC、接下来一两年可能做NDA的项目。像新冠期间那种超级大单品，以后应该也不会有了，很难去预料；特别爆款不敢说，除非卖得非常好，否则从趋势上看达不到以前那个高度。

Q：从实际业务经验看，哪些细分项目的趋势或增长比较好？ A：核酸类的——小核酸、小核酸偶联，这个肯定是好的；AOC这块可以；ADC也还是可以。核酸专门有一个AOC方向，现在想尝试的公司很多：单独核酸成药的、用AOC做递送的，都有，国内海外想做的很多也是华人团队，有抗体公司想加核酸的，也有核酸公司想加抗体的。趋势上后面应该会有不少DAC（泛蛋白降解，就是PROTAC），已经看到不少了，这类项目的早期研发服务价值量很高。RAS类的小分子最近尝试得也很火，有些可能不会单独成药，但从小分子需求上是其中之一。主要就是这几块比较火。多肽类的话，除了环肽，像之前替尔泊肽类、GLP-1这块可能已经有一点过了——占比依然还可以，但潜力会差一些。

Q：GLP-1 这块现在还在放量期，还能介入吗？ A：在做的有些已经上市了，现在就是要把量做大、把单价做下来。现在没做的就肯定不会去做了——因为要建产能，产能门槛很高，再去加入这个竞争比核酸、AOC这些都要难，因为要投硬件；之前建了产能的可以，后面还要靠产能去做一些事情。后来者做这个的效果，据他们观察是很不好的。

Q：核酸、PROTAC、RAS类的合成难度比以前的小分子高很多吗？ A：其实以前的小分子也有很难的——步数多、有纯化，用的还是这些手段，没有说一定难度更高：RAS有些是在高活的情况下做，有一些整体收率非常低，但这种项目以前小分子也有，它只是里面比较难的那一类，不是有独特的大难点。小核酸涉及一些设备投入，但说很难吧，反而觉得还没有以前小分子难的项目。AOC和DAC是难的，特别是检测以及载药量、有效当量的控制，这两块确实没有那么简单。

Q：这些新业务因为合成难，毛利率以后会比小分子低吗？ A：短期内不会。因为都没做过，所以价格都不敢报得很低；有些价格如果报得明显低，你也不敢选，觉得大概率不好做。所以毛利率应该还可以，报价是有空间的。要说做得不好导致最后亏钱，那是什么项目都有可能，但报价空间是留着的。

Q：公司对 AI 的应用有哪些？ A：整体数字化、AI这块，管理层很多年一直都重视、一直在尝试。前端的项目筛选角度，现在用AI做的比较多。但他们没有和AI制药公司建立战略合作，内部也没有做特别靠前的部分：AI对商业化的帮助，肯定没有它对前期分子筛选、模型的帮助大；他们自己不做这两块，所以自己上AI系统做模型和分子确认是没有的，也没有去和这类公司合作——因为这样会显得想介入甲方的工作：你有这个能力的话，更多时候不是在帮甲方解决问题，更像是跟甲方在竞争创新型的东西。但整体对AI和数字化是非常看重的。

Q：有些企业把 AI 当附加服务包进 FTE 报价，合理吗？ A：会把人使用AI当做一个算力，但最终价格客户能接受吗？一般来说FTE本身就已经含了这个人使用工具的费用；如果算一个人、FTE已经涨了，然后再加一个机器的费用，就不太合适。

Q：和AI制药企业的合作多吗？ A：还不少，或多或少有这块需求。MNC说自己从头用AI搞一个新分子的其实少，很多也是买来的项目；还是BioTech多——有AI背景、有AI团队、很创新。现在做一些创新板块，包括核酸类、多肽的结构判断，很多时候确实是靠AI来做模拟的；有些合成生物学的也是这样，用AI做分子测算。

Q：行业里哪些公司 AI 用得比较多？为什么有的多有的少？ A：用得比较多的，康龙、美迪西应该比较多；非综合型、只做靠前端的，像维亚这类也有。差异主要是业务结构：业务越靠后，越涉及GMP管理——做到CMC的部分有自己的管理要求，哪怕东西能做出来，也要反复验证均一性、稳定性和可靠性，AI只是给一个结果，中间的文件记录、测试和批次还是要人来做；前端对GMP、CMC的要求低，更多是拿到一个数据结果，AI的帮助就更大。对靠后的环节，合规和生产更重要，AI指引项目的效果不如实际实操重要。

Q：站在现在这个时点，展望年底或明年，价格恢复趋势会持续吗？ A：第一，订单的维持基本上已经可以看到了；更重要的是从关注度上大家已经回到要赚钱——前两年是要活命、先把订单拿了再说，现在包括竞争对手，都愿意从项目价值的角度去考虑更多。第二，毛利回复是大概率的事情：之前压力比较大的时候，人员降了一部分但不多，设备、硬件没有明显变化，人和设备还是有储备的，更多就是订单本身价格的变化；从客户付款能力、价格接受能力，再到同行，都没有那么明显的价格导向了。第三，整体还是偏乐观。

Q：现在手上的订单，明显比去年好吗？ A：比较明显，包括询价的数量。结构上：一、二级市场对这块的关注度也是一个轮回，又比较关注了；退出机制——上市和licensing两块现在来看都可以，投资明显好了一些，这两块很大程度决定了创新药公司可以发展；国内创新药公司看到了出海的机会；传统企业也在往新的方向延伸业务，使得整体多了一些需求。综合几个季度，恢复得还不错。