2026.09.26 | AC | Semis | AI Supply Chain Pricing Power

摘要

1. 单点卡口与寡头，划分标准是什么；
2. 集中度最高的环节为何不涨价，分散的环节反而涨；
3. 扶持第二来源的代价，由一家独担还是几家分摊；
4. 稀缺产生的环节与涨价收益的环节，为何会分离；
5. 打破单点卡口克制，需要哪些条件同时具备。

正文

这一轮AI硬件紧缺里，供给最集中的单点卡口大多只按成本调价、靠扩产守份额，三五家并存的寡头反而敢按缺口涨价。这乍看起来和经济学理论并不吻合。差别在替代由谁承担：单点卡口提价要独自承担客户扶持第二家的损失，寡头的损失由几家分摊。由此稀缺产生在单点卡口，涨价收益却落在下游寡头。

在AI硬件这轮紧缺里，涨价幅度和供给集中度并不同向。供给最分散的普通电子布在按月涨价，而供给最集中、几乎一家独供的几个环节，价格反而按兵不动。日东纺握着全球约九成的T-glass玻纤布份额，在缺口最紧的时候宣布不再调价；味之素的ABF积层膜份额在九成五以上，面对激进股东的公开施压仍以扩产回应。反过来，HBM、高端MLCC这些三五家并存的环节，却在缺货时接连上调报价。集中度越高越不敢涨、相对分散的寡头格局反而越敢涨，这个反差是本报告的起点。

一、把AI供应链按市场结构分成三类

要解释这个反差，先要把AI供应链的各个环节按市场结构分类。笔者按缺货窗口内能否扶持出第二来源这一标准，把它们分成三类。第一类是单点卡口，一家供应商占据绝大部分份额，短期内没有可替代的第二家；第二类是寡头，三到五家并存，彼此就是对方的替代者；第三类是其他格局，价格主要由买方、政策或竞争决定，而不由供需缺口决定。

单点卡口集中在上游材料与半导体设备。玻纤布这一层，日东纺的T-glass约占九成；积层膜这一层，味之素的ABF在九成五以上；带载体极薄铜箔由三井金属主导。半导体设备一侧更明显：EUV光刻机只有ASML一家，配套的EUV涂胶显影几乎全部来自东京电子，EUV空白掩模检测由Lasertec独家提供。封装一侧，台积电的CoWoS长期满载；存储材料一侧，SK海力士的MR-MUF工艺所用的模塑底填材料由日本Namics独家供应；光芯片一侧，Lumentum自述是目前唯一批量出货200G EML的供应商。这些环节的共同点是，客户即使愿意出钱，也难以在需求窗口内换掉现有供应商。

寡头集中在存储、被动元件、载板与光通信。HBM由SK海力士、三星与美光三家供应；高端AI服务器MLCC由村田、三星电机与太阳诱电主导；高阶覆铜板与BT载板由台光电子、生益科技、景硕、南电、欣兴等几家分。磷化铟衬底由住友电工、AXT与JX金属供应；光模块环节按LightCounting 2025年的榜单，中际旭创与新易盛分列全球销售额第一、第二，前十有多家中国厂商。电力设备里的燃气轮机与大功率柴油发电机，也是全球三家主导的格局。这些环节的共同点是，缺货时几家对手同样满产，客户很难把订单从一家转向另一家。

其他格局是前两类之外的情形，价格逻辑各不相同。买方指定型的代表是高阶覆铜板，英伟达把铜箔与树脂的供应商、用量与价格都指定到位，价格由买方决定，不由供应商决定。国家管制型的代表是对华EUV、稀土掺杂剂，以及2019年日本对韩国的氟化氢管制，价格由政策决定。契约独供型是单一客户、单一架构下的独供，比如谷歌OCS用的MEMS代工，只对一个客户的一种架构成立。分散竞争型则是普通电子布、液冷系统集成、通用多层板这类，供应商众多、价格随竞争波动。把主要环节放到一张图上，横轴是供给集中度、纵轴是这一轮的实际涨价强度，可以直观看到本报告的核心反差：单点卡口普遍落在右下角，集中度最高却停在按成本调价；寡头落在中上部，集中度中等反而按缺口涨价。这张定位图是全文的地图，各节点的供应商、集中度、第二来源状态都标在图上，后面的问题都在它上面展开。

二、单点卡口只按成本调价，寡头才按缺口涨价

把这一轮的价格动作填到图谱上，分层就很清楚。先看单点卡口这一层。日东纺确实调过一轮T-glass价格，但依据是扩产投资，不是缺口。这一层的定价动作，普遍落在成本一侧。按公司决算说明会资料，2025年11月它表示为持续推进设备投资，正在和客户谈判自次年起的调价；调价幅度公司没有公开，按台湾《工商时报》的报道，产业链口径约为三成。这轮调价已经体现在利润里：按公司8月5日发布的决算资料，2026年4至6月电子材料事业营收145.89亿日元、同比增长29.5%，营业利润70.36亿日元、同比增长70.0%，公司把增益归因于销量增加和价格调整两项。

关键在于，调完这一轮之后，日东纺在缺口期内停止了追加。按TrendForce统计，日东纺在T-glass上的份额约九成，新增产能最早2027年年中才能到位。按公司资料，福岛新厂栋投资约150亿日元，2027年1至3月开始生产，若全部用于最先端的T-glass布，产量约为现有水平的3倍；2025年11月28日，公司又公告与南亚塑胶协业，规划到2027年由南亚代织约两成特种玻纤布。据此推算，至少到2027年上半年缺口都还在。但公司在2026年5月12日表示T-glass没有进一步调价的计划，8月5日又表示此前规划的调价已基本完成、暂无追加。味之素也是同一种姿态：面对激进股东Palliser在3月31日公开要求把ABF价格上调三成以上，公司社长6月对《华尔街日报》表示，能满足到2030年的需求，会以扩产应对。

寡头这一层的价格动作完全相反。SK海力士在2026年取消了存储长约的价格上限；按美光2026财年第三季度季报，它最大的几份战略客户协议采用照付不议结构，现有产品的价格上限约等于2026年二季度的市价，合同期内另设价格下限，期限多为五年。村田在2026年3月宣布对AI服务器与高端车规MLCC上调15%至35%；按TrendForce在8月27日给出的四季度报价，三星电机的消费级X5R上调25%至30%，AI服务器用X6S上调10%至20%。同一轮紧缺里，单点卡口按成本调一次就停，寡头则按缺口持续上调。这条分界线要到缺口之外去解释。

三、成本、日本企业文化与长约，三种常见解释都有反证

第一种常见解释认为，单点卡口其实也在按缺口定价。日东纺的调价时点和表述指向相反的方向。按缺口定价的供应商，会在缺口最大的时候持续上调；日东纺的做法是谈完一轮就宣布不再追加，而此时新产能还在建设、缺口仍在。它调价的理由是回收扩产投资，停止追加的时点又落在缺口期内。这两点合在一起，说明它做的是成本型调价。

第二种常见解释是日本企业的经营风格偏保守。这条解释解释不了同一国别内部的差异。同为日本企业，村田对高端MLCC一次上调15%至35%，日东纺却按住T-glass不动。国别相同、处置相反，企业文化对这种差异的解释力有限。

第三种常见解释是长期协议把价格锁住了。SK海力士在2026年取消了长约的价格上限，美光也重新设计了上限、下限与照付不议条款，可见长约条款是可以重新谈判的。日东纺同样握有谈判主动权，它把这份主动权用在了让客户分担扩产投资上，而不是趁缺口涨价。

三种解释说的都是提价之前受到什么限制，真正的分界线在提价之后会发生什么。单点卡口与寡头面对的后果并不相同：前者要独自承担客户扶持第二家带来的损失，后者的损失由几家分摊。下面两节分别展开这两种结构下提价的代价。

四、单点卡口按缺口涨价，会逼客户加快认证第二家

单点卡口的壁垒主要是认证时间，而认证时间是可以缩短的。笔者在9月15日的国产积层膜报告中给出过这个时间结构：一条产线一年左右就能建成，完整认证却要走一年半左右，决定进度的是下游客户愿不愿意给测试机会。玻纤布也是一样。按媒体9月初的报道，富乔的低热膨胀产品已经取得海外客户认证，低热膨胀玻纤布的认证仍在推进。这意味着，即使在位者维持现价，第二家供应商也在被培养出来。

客户有钱，也有动机，去缩短这段认证时间。英伟达在2026年3月2日分别向Lumentum与Coherent各投资20亿美元，按公告，两份协议都是非独家，并附带采购承诺与未来产能的优先权。这两笔钱的作用不同：投给Lumentum，是锁定现有产能；投给Coherent，是扶持第二来源。Lumentum自述是目前唯一批量出货200G EML的供应商，同时也把博通列为主要竞争者之一。据笔者了解，新进入者完成这类产品的认证大约需要15个月。15个月就是Lumentum这个位置的期限，而英伟达的投资正在缩短这个期限。

在这种结构下，单点卡口按缺口涨价，等于替客户支付认证第二家的成本。按Palliser在3月公开的材料，ABF积层膜占GPU售价不到0.1%。这个比例说明，客户对这项成本的敏感度低，对单一来源依赖的敏感度高。所以在位者一旦涨价，客户读到的主要是供应商准备利用自身位置的信号，回应就是加快双重采购。产业组织理论中的动态限制性定价讲的正是这个取舍：在位者的价格决定了对手进入的速度，重视长期份额的在位者，会把价格定在不刺激对手进入的水平附近。

2019年的高纯氟化氢，展示了单点卡口地位被动用一次之后的结果。日本收紧对韩出口管理之后，韩国推进进口多元化和国产化。按日本财务省贸易统计，2019年日本对韩氟化氢出口约1.98万吨、同比减少46%；按日本综合研究所2020年6月25日的报告，出口恢复之后，日本对韩高纯氟化氢出口仍只有前一年水平的两成左右。据东洋经济的报道，认证壁垒高的光刻胶，对韩出口则基本恢复。由此看，认证壁垒不高的独家地位，被动用一次就很难恢复。这正是单点卡口克制的根源：它的最优价格，落在不刺激客户加快认证的水平附近。

五、寡头敢涨价，是因为对手同样满产、客户无处可转

寡头面对的替代者是现有对手，而缺货时对手同样满产。按TrendForce的统计，2026年6月下旬村田、三星电机与太阳诱电的订单出货比分别为1.30、1.31和1.25，都是疫情后新高。产能都满的时候，一家涨价，客户也很难把订单转给没有余量的对手，价格竞争因此退化为产量竞争，这是产能约束下价格竞争的经典结论。所以寡头在缺货时涨价，丢单的风险很小。

HBM把这个条件推到了极端：对手满产，新进入者又难以被扶持。这一环的门槛是资本与工艺积累，客户即使愿意出钱，也难以在需求窗口内扶持出一家新的原厂，只能在三家同样满产的原厂之间选择。这就解释了SK海力士为什么敢取消长约的价格上限。笔者在7月3日与7月10日的两篇报告中认为，这标志着议价权从客户一方制度性地转向了供应商一方。

即使客户最终培养出新进入者，损失也由几家寡头分摊。新进入者会同时分走所有在位者的份额，寡头里的一家涨价，承担的只是自己那一份；单点卡口承担的却是全部。归因也不一样：寡头涨价，客户会把它看成市场价格；单点卡口涨价，矛头直接指向这一家。按The Elec在2026年4月的报道，MLCC同业普遍等村田先表态再跟进，说明份额最大的那一家承担着被归因的压力，定价行为也就接近单点卡口。由此可以给出这一分层的机制：决定一个环节敢不敢按缺口定价的，是替代由一家独自承担还是由几家分摊。

六、同一家公司里，涨价集中在替代不了或准备放弃的产品

这条机制也能解释一家公司内部的差异，MLCC是最清楚的例子。按行业媒体的统计，高端AI服务器MLCC由村田与三星电机合计控制约八成四，国产厂商短期内难以进入，村田的价格工具集中用在这一段；中段产品则按交期配给，而中段恰好是国产厂商可以替代的部分。笔者9月13日的MLCC报告为这一判断保留了一个反证：按村田7月31日的决算说明资料，2026年4至6月营业利润变动中，价格一项减利约150亿日元（公司估算），说明调价只覆盖了产品线中的一小部分。同一家公司，替代不了的高端敢涨、替代得了的中段不涨。

三星电机的报价结构，是同一条机制的另一种用法。四季度消费级X5R上调25%至30%，AI服务器用X6S上调10%至20%，消费级涨幅高于AI服务器级，目的是用价格清退不打算继续服务的客户。2018年那一轮缺货也是如此：日系厂商退出传统型MLCC，国巨承接，按行业媒体援引的国巨年度数据，2018年全年毛利率63.3%、营业利润率47.8%；村田同期（2019年3月期）营收1.575万亿日元、营业利润2668亿日元，营业利润率16.9%。复盘显示，那一轮行情由渠道驱动，随后大幅回落。龙头退出的产品，成了跟随者涨价的空间。

回到单点卡口，日东纺手里没有可以放弃的产品。T-glass的客户是和它共同开发的载板厂与芯片厂，按TrendForce报道，热膨胀再低三成的下一代产品计划在2028年实用化。此时按缺口涨价，代价是下一代产品的设计导入。笔者9月14日的硅电容报告写过，只要存在可以替换的第二方案，价格就会被封顶；本节是这个判断的反向推论：没有第二方案的时候，给价格封顶的是在位者自己。

七、稀缺产生在单点卡口，涨价收益落在下游寡头

把分层和图谱合起来看，会得到一个对投资更重要的推论：单点卡口克制让出的利润，落到了下游的寡头手里。载板是T-glass与积层膜的直接下游，也是寡头格局。例如，按台湾媒体的报道，台系载板厂上调了采用T-glass的BT载板价格，存储与安卓高端芯片用料最高上调20%，理由包括T-glass供需紧张与铜、金价格上涨；同一报道显示，景硕、南电与欣兴的BT载板收入占比分别约为33%、28%与13%。覆铜板的调价幅度普遍超出可核算的成本增量，定价机制已由报价制切换为配额制，分配权的归属决定利润归属。稀缺产生在上游的日东纺，涨价收益却落在下游的载板厂。

系统层面也在发生同样的转移。笔者8月23日的报告认为，英伟达的涨价属于成本转嫁，边际定价权已经转向英伟达与三家存储原厂之间，稀缺的定义从算力换成了内存配额。上游的单点卡口按成本供货，中下游握有配额的寡头才是超额利润的落点。这条转移链有一个时间特征：上游新产能一旦上线，下游这段价差会率先回吐。

八、能打破单点卡口克制的只有三件事：股东施压、合同到期、认证完成

既然单点卡口的克制来自替代威胁，能打破它的也只有削弱这层威胁的三件事，缺口本身不在其中。第一件事是股东要求公司提前兑现回报。Palliser在3月底公开要求味之素把ABF价格上调三成以上，理由是这项材料占GPU售价不到0.1%，涨价对客户的经济性影响很小。此后出现了三种说法：DIGITIMES在5月13日报道，味之素已通知载板厂涨价30%，预计三季度生效；社长6月表示以扩产应对，计划2030年前把产能提高约五成；8月6日的一季度财报会上，管理层把ABF的增长主要归因于高附加值产品的组合。截至9月，还没有一手来源确认30%的调价已经执行。本报告不以任何一种价格说法作为论证前提，只把它看作股东施压改变定价节奏的样本。按公司口径，味之素在ABF上的份额在九成五以上，2025财年ABF销售增长25%、事业利润率超过五成；按公司决算资料，2026财年一季度功能材料业务的收入与事业利润分别为上年同期的154%与177%，全年事业利润指引由1970亿日元上修至2020亿日元。涨价的空间已经有了，还没定下来的是时点。

第二件事是独家合同到期。Namics多年来独家向SK海力士供应MR-MUF工艺使用的模塑底填材料，这是三星与美光难以复制这一工艺的原因之一。按TrendForce在2026年1月的报道，这份独家协议已经临近到期，按业内说法约剩一年。续约既是重新定价的窗口，也是客户引入第二来源的窗口。

第三件事是第二来源完成认证，与之相伴的还有成本变化。独立的低热膨胀玻纤布一旦通过认证，日东纺能守住的价格水平会随之下移，笔者预计那时的调整会表现为份额让渡、价格持平。反方向的触发因素是成本：日东纺已表示，如果能源成本持续高企，会重新评估价格，这与它此前调价的依据一致。

英伟达提供了一个反面样本，也说明这层威胁最终会兑现。英伟达长期按高毛利定价，客户的回应是自研芯片，笔者此前估算，到2026年底，AWS内部AI算力中自研芯片的占比可能达到约四成。在位者按缺口定价，最后的结果是被客户改造成寡头。所以跟踪单点卡口，要跟踪的是治理结构、合同日历与认证进度，而不是缺口大小。

九、投资含义

对单点卡口环节，按缺口定价来建模，会高估短期利润、低估利润的持续时间。T-glass、ABF、带载体极薄铜箔这类环节，利润适合按销量、份额与成本型调价来推，拐点来自治理结构、下一代产品定价与合同续签，而不是缺口。以日东纺为例，它的利润弹性集中在电子材料事业，一季度营业利润同比增长70.0%，来自销量增长与一轮调价的叠加；它的复合材事业做的是通用玻纤，按成本调价，受AI缺口影响有限。三井金属8月宣布投入约300亿日元，把带载体极薄铜箔的月产能在2028财年先扩到600万平方米、2030财年扩到800万平方米，公开口径中没有按缺口调价的表述，所以这项业务的利润弹性主要取决于扩产节奏。

对下游的寡头环节，眼下拿到的是稀缺让出的价差，但这部分价差会率先回吐。景硕、南电与欣兴的BT载板业务，台光电子与生益科技的高阶覆铜板业务，都承接着上游克制让出来的价格空间。其中，敞口集中在BT载板收入占比高的公司，按上文口径，景硕约33%、南电约28%、欣兴约13%。T-glass与积层膜的新产能上线之后，这部分价格空间会先于上游收窄。

对追赶者，在位者只按成本调价，压低了高端产品的可得价格。富乔、台玻在低热膨胀玻纤布上的进展，宏和科技、中材科技在特种布上的进展，华正新材在积层膜上的进展，铜冠铜箔在高频高速铜箔上的进展，都属于认证事件驱动。认证通过之前，追赶者在高端产品上能拿到的价格有限，所以按涨价弹性给它们定价，方向有误；它们近期的利润来源仍在普通产品上。

下行风险。若日东纺在后续决算中以供需为由再次调价，或者味之素确认ABF的三成调价按价格落地、而载板厂接受之后没有加快其他积层膜的认证，本报告关于替代代价的核心机制需要修正。若寡头在产能仍然满载时出现价格回落，说明约束寡头定价的是竞争，寡头一侧的解释需要调整。

上行风险。独立的低热膨胀玻纤布若提前通过认证，日东纺会从停止追加转向让价，下游价差收窄的时点相应提前。激进股东的压力若扩散到其他日本材料单点卡口，克制松动的时点也会提前。

跟踪窗口。日东纺2026年11月中期决算中关于T-glass价格的表述；味之素下一期季报中功能材料业务的利润率变动；富乔与台玻低热膨胀玻纤布的认证进度；Namics与SK海力士的续约条款；T-glass新产能在2027年一季度开始生产之后，BT与积层膜载板的报价方向。

以上内容不构成任何投资建议，请风险自担。