SemiCap Thesis · 周度证据研究 · Pro

SemiCap Weekly · 2026.10.15–10.21

窗口 10/15–10/21 (7 天，按纪要发布日期)Thesis 版本 2026-10-15 草稿 (14 条预期 · 121 项数字)核心标的 LRCX，前道设备 / WFE采用来源 29 篇 · 全文检查 24 篇

412

窗口内全部纪要 (去重后)

213

提到 SemiCap 关键词

含实质内容 (核心 10 + 实质 19)

核心纪要 (设备或 WFE 是主题)

核心纪要含实质内容只顺带提及或口径外

知识库索引最后更新在 10/21 08:44 (新加坡时间)，之后入库的 10/21 纪要从本地日期文件夹补读，含 LRCX 9 月季财报快评；10/21 共 18 篇。关键词里的 "扩产"、"capex"、"层数" 会命中大量光纤、PCB 和云厂 capex 纪要，所以 "提到关键词" 的数字偏宽；误命中不计入图中

1 总体判断

LRCX 的下季指引比买方想的低。9 月季收入 $8.22bn，略高于卖方；12 月季指引 $8.60bn，环比只多约 5%，买方原本押约 $9bn，盘后跌 7% (S412，财报数据)。这季多出的约 $1.5bn 里，约 $1.1bn 来自中国，中国以外只长了约 7%。thesis 2027 年收入 47.1bn，等于每季平均 11.8bn，比 12 月季指引高 37%

大客户还在加码。TSM 维持 2026 年 capex $60-64bn，中值比 thesis 的 $56bn 高约 11%，还说 2026-28 年会明显高于前三年合计的约 $101bn (S009、S311，管理层指引)。卖方和作者模型给 TSM 2027 / 2028 年 $82-90bn / $92-105bn，和 thesis 的 84 / 100.8 对得上

真正的约束是设备造不造得出来。ASML 说 2027、2028 年各扩产 30% 仍然不够 (S310)。但低 NA EUV 2027 年只能出约 85 台，作者调研的需求是 100 台 (S028)。光刻约占 WFE 两成，如果只长 30%，thesis 2027 年 WFE +46% 就要靠刻蚀、沉积这些设备长约 50%

我们的 WFE 仍比市场高很多。据 TMTB，多头希望 LRCX 电话会给出的 2027 年框架是 $215bn 以上；thesis 2027 年 WFE 是 254bn，高 18% (S412)。LRCX 股价已比 6 月高点低约 40%

口径：只算前道设备和 WFE，包括 WFE 总量、各家晶圆厂和存储厂的 capex 与扩产、3D NAND / GAA / 4F² / HBM / 先进封装带来的设备强度变化、LRCX 和 AMAT / TEL / KLAC / ASML 等设备厂的订单与份额、出口管制。存储价格和需求 (归 Memory Weekly)、AI 芯片需求本身、PCB / 载板 / 材料、电力都不算；本周细读的 9 篇口径外只计数

本期发生了什么：窗口 10/15-10/21 共 7 天。412 篇纪要里 213 篇提到 SemiCap 关键词，29 篇有能对上 thesis 的具体内容，其中 10 篇以设备或晶圆厂 capex 为主题。事件：10/15 TSM 26Q3 财报 (capex 指引不变、N3 加厂) 和 ASML 26Q3 财报的点评集中出来；10/16 和 10/19 两场 ASML 前员工专家访谈，讲 EUV 产能能不能按 +30% 走；10/20 SemiAnalysis 上调 ASML 2028 年收入 13%；10/21 LRCX 出 9 月季财报，12 月季指引低于买方预期，盘后跌 7%；同日一场 Merit 电话会盘点了中国先进制程扩产

最重要的分歧是 2027-28 年的 WFE 有多少能真正落地。看多的一方：TSM 和 ASML 都说需求超过产能，UBS 说设备供应链在按每年 30% 以上备产 (S333)，ASML 中国渠道说今年起大家抢设备，光刻交期从 1.5 年拉到 2 年 (S405)。看慢的一方：LRCX 下季只指引环比 +5% (S412)；EUV 每年只多 30%；疑似 SEC 的专家说 capex 加 20% 就已经是大扩张 (S049)；渠道说 TSM 2028 年 capex 约 $92bn，比 thesis 低 9% (S333)。另有三位来源提醒周期：前 ASML 战略总监说存储早晚会剧烈回落 (S244)，前 Google TPU 负责人说宏观一出问题设备厂会扩产过头 (S266)，SemiAnalysis 说芯片眼下已经供过于求 (S336)

证据的限制：TSM、ASML 和 LRCX 的季度数字是财报和管理层指引，最硬；但 2027-28 年的 capex 都是卖方、作者模型或渠道说法。LRCX 只有 TMTB 的盘后快评，电话会里对 2027 年 WFE 的说法还没入库。UBS、MS、Wells 和买方预期都经 TMTB 转述，原报告没看到。E7、E8 和 E12 (刻蚀壁垒、沉积格局、SAM) 本周没有数字。知识库索引更新到 10/21 08:44 (新加坡时间)，之后入库的 8 篇从本地日期文件夹补读

Thesis 还是草稿：原文写 27e/28e WFE 220/260bn，截图里调整后 WFE 是 254/307bn，本期两个都对照；"take 2% share" 暂按 LRCX 收入 / WFE 从约 16% 到约 19% 理解；Investor Day 的 SAM 数字和估值还没给

Follow-up

1. LRCX 电话会纪要 (应在本周入库)：看三件事：2027 年 WFE 给多少、中国占比 35% 会不会回落、供应链能不能撑 20% 以上的增长。WFE 给到 $215bn 以上算符合多头；给到 $250bn 附近才接近 thesis 的 254bn。中国占比下季回到 30% 以下，12 月季的 $8.6bn 里非中国部分要长得更快

2. ASML 2028 年扩产方案 (最晚 1 月 Q4 财报)：管理层说 30% 不够、在研究更大的扩产。若 2028 年低 NA EUV 定在 +40% 以上 (SemiAnalysis 的假设)，光刻对 2028 年 WFE 307bn 的约束就小很多；若维持 +30%，2028 年 WFE 更可能落在 280bn 以下

3. SEC、SKHY 的 Q3 财报和 2027 年 capex (10 月底)：thesis 给 SEC 27e +49%、SKHY +51%。疑似 SEC 专家说加 20% 已是大扩张。两家如果只给 20-30% 的增长，DRAM 这根柱子要下调

4. TSM 2027 年 capex 第一次口径 (1 月中旬 Q4 财报)：卖方 82-90bn，thesis 84bn。高于 85bn 说明 N3/N2 加厂已经写进预算；低于 80bn 说明 TSM 在等美国电力和数据中心落地

5. 中国扩产节奏 (每月)：ASML 中国渠道说 SMIC 体系 2027 年没有新一期扩建，Hua Hong 8 厂却规划近 50 台光刻机 (S405)。看 Hua Hong 8B 是否如期进设备、SMIC 临港 4 期何时动工，以及 Naura 是否因日本零部件断供交不了货 (S198)

2 反常识 Check List

挑出一眼就反对 thesis 的原话，共 9 条，按对 thesis 的冲击排序。红字是原文里的反向命题；引语逐字取自原文，"……" 表示省略。每条都注明是观察、预测、传闻还是测算，没有凑数

C01 · LRCX 12 月季指引只有环比 +5%，买方押 +10% → 冲击 E14 (LRCX 收入)

S412 · date-folder 10-21 · 对应 E14 · 性质: 观察 · TMTB_ META, TXN, LRCX, IBM First Takes.md L71-L73 · 可信度: 可作主要证据

LRCX 9 月季做到 $8.22bn，执行没问题。问题在下季：指引 $8.60bn，只比这季多约 5%，是买方预期的一半。这季多出的约 $1.5bn 里约 $1.1bn 来自中国。thesis 2027 年收入 47.1bn，要每季平均 11.8bn，比 12 月季指引高 37%

However, guide whiffed: $8.60B ±$400M is ~+5% q/q, half the +10% buyside bogey. Margins and EPS in the guide just in line. Hearing some pushback on quality of the beat as China jumped to 35% of revenue from 26% in June, which makes China ~$1.1B of the ~$1.5B q/q increase; ex-China revenue grew ~7% q/q. The stock was already ~40% off its June highs (semicaps almost flat YTD which is will), but this likely keeps semicap as the funding short in semis.

限制: TMTB 盘后快评，电话会内容没进来；买方预期是作者打听来的。一个季度的指引不等于全年趋势，LRCX 可能在电话会里给更乐观的 2027 年说法

C02 · 疑似 SEC 专家：capex 加 20% 已算大扩张 → 冲击 E5 (SEC 27e +49%)

S049 · Acecamp 10-16 · 对应 E5 · 性质: 观察 · 2026-10-16-cun-chu-diao-yan-fu-wu-qi-dram-nandzhang-jie- L54 · 可信度: 需交叉验证

这位专家说存储厂的 capex 受两件事卡住：设备厂交得慢，洁净室建得慢。所以一年加 20% 就算很多了。thesis 给 SEC 2027 年 capex 从 36.5bn 加到 54.2bn，涨 48%，是这个说法的两倍多

资本支出无法实现爆发式增长，主要受限于上游设备供应商的交付速度，以及洁净室建设固有的时间周期。即使增加20%的投入，对公司而言已是显著的扩张。

限制: 专家没写公司名，按上下文推测是 SEC；20% 没说年份，也没说是全公司还是存储 capex。他又说 2028 年 capex 难超过 $60bn，和 thesis 28e 的 62.7bn 很接近，口径可能不同

C03 · 渠道：TSM 2028 年 capex 约 $92bn → 冲击 E5 (TSM 28e 100.8bn)

S333 · Substack 10-20 · 对应 E5 · 性质: 渠道 check (传闻) · 2026-10-20-tmtb-eod-wrap.md L263 · 可信度: 需交叉验证

渠道说 TSM N2 明年月产能至少 20 万片，比原来假设的 16-17 万片多；但对应的 capex 是 2027 年约 $82-83bn、2028 年约 $92bn。2027 年和 thesis 的 84bn 差不多，2028 年比 thesis 低约 9%

a check we heard has N2 going to at least ~200k wafers a month next year vs. 160-170k assumed before, with capex of ~$82-83B next year and ~$92B in 2028.

限制: 这是 TMTB 听到的一条渠道说法，没有来源名；作者模型 (S009) 给的是 2028 年 102bn，卖方 (S036) 是 90-105bn，所以 92bn 是区间低端

C04 · ASML 中国渠道：SMIC 体系 2027 年没有新的扩建 → 冲击 E5 (SMIC 27e +19%)

S405 · date-folder 10-21 · 对应 E5 · 性质: 预测 · 261021 - Merit 国产先进制程调研I(2026-10-21 19_0.md L742 · 可信度: 需交叉验证

这位专家大概率在 ASML 中国做现场或销售。他说 SMIC 体系 2027 年只把现有产线拉满，下一期要到 2028 年或更晚。thesis 给 SMIC 2027 年 capex $10bn，比 2026 年多 19%

如果后续继续扩建，可能要到28年或28年以后。27年应该不会再有扩建项目，27年全年如果能够将产线全部拉通、拉满，并将产能全部提升起来，就已经算是比较理想的进展

限制: 音频转写，错字多；他说的是 SMIC 体系的先进制程新厂，不含老厂改造。同一场里他说 Hua Hong 8 厂规划近 50 台光刻机，扩产力度比 SMIC 大得多

C05 · 前 ASML 战略总监：这轮上行之后会有剧烈下行 → 冲击 E1 (扩产大 beta)

S244 · GuidePoint 10-16 · 对应 E1 · 性质: 预测 · 2026-10-16-asml-former-director-on-its-capacity-constrai L593-L595 · 可信度: 需交叉验证

他把存储当成整个半导体 capex 的领先指标。他的意思是：这一轮存储涨得这么猛，之后一定会有一次猛跌，只是不知道哪一年。对 thesis 来说，问题是 2028 年的 307bn 能不能撑住，而不是 2027 年

A lot of negotiation power to ASML. Yeah, by the time the market goes the other direction that it will certainly go... I don't know exactly when and by what level, but considering how big the swing up was, I would expect also quite a violent swing down eventually, right?

限制: 这是专家的预测，没给时间点；他同时认为 ASML 2027-28 年的扩产目标可能还低于真实需求

C06 · 前 Google TPU 负责人：设备厂可能扩产过头 → 冲击 E1

S266 · GuidePoint 10-17 · 对应 E1 · 性质: 条件测算 · 2026-10-17-nvda-avgo-and-mrvl-optical-networking-packagi L645-L647 · 可信度: 需交叉验证

他认为整个 AI 产业链都在按未来 5 年高增长备产。如果宏观出问题，从 LRCX、KLAC、AMAT 到云厂，可能都扩产过头。扩产的大 beta 在下行时会反过来伤人

With that said, the counterargument here is that if there is some hiccup at a macro level, then you've got a lot of supply chain partners that are in trouble because they might have overbuilt all the way up to ASM, LAM, KLA, and Applied Materials, all the way going to the hyperscalers themselves, right?

限制: 这是条件判断，他没说现在已经过头；"ASM" 没说清是 ASMI 还是 ASML

C07 · SemiAnalysis：芯片眼下已经供过于求 → 冲击 E1

S336 · Substack 10-20 · 对应 E1 · 性质: 观察 · 2026-10-20-tmtb-podcast-intel-googles-googl-sundar-picha L222 · 可信度: 仅作局部线索

SemiAnalysis 的分析师在播客里说，现在 GPU 已经供过于求，运营方在给 GPU 限功率。他们把 NVDA 大量锁定存储和逻辑产能，比作 2021 年给挖矿备货、最后崩盘的那一次，并说 2028 年有数据中心建多了的风险

Chips are oversupplied today, with operators power-capping GPUs to fit power envelopes; the analysts liken Jensen Huang’s large memory/logic supply commitments to his 2021 GPU supply push for the crypto-mining build-out that crashed, and the team flags 2028 as the risk of too many data centers.

限制: 这是 TMTB 对播客的摘要，不是原话录音；同一期里 SemiAnalysis 又说 2028 年数据中心容量可能超过芯片供给，方向相反，需要听原节目确认

C08 · SemiAnalysis：中国非光刻设备国产化在加快 → 冲击 E13 (LRCX 份额)

S329 · Substack 10-20 · 对应 E13 · 性质: 作者判断 · 2026-10-20-semianalysis-2026-10-20-asml-2028-capacity-an L86-L87 · 可信度: 可作主要证据

刻蚀、沉积属于 "非光刻设备"。SemiAnalysis 说中国在加快用国产的非光刻设备，这意味着 LRCX 在中国这块市场会被 Naura、AMEC 拿走份额。thesis 假设 LRCX 收入占 WFE 从 16% 升到 19%，中国份额下滑会拖累这个比例

That said, management noted that, should export controls tighten, China would have strong motivation to push for its own DUVi. We believe the faster localization of non-litho semicaps is evidence of that.

限制: 这是作者判断，一句话，没给份额数字；同期 S198 说 Naura 因日本零部件断供交不了货，国产替代的速度也被卡住

C09 · 国内成熟制程代工厂人士：爆发式增长的预期已经没了 → 冲击 E1

S043 · Acecamp 10-16 · 对应 E1 · 性质: 专家自述观察 · 2026-10-16-cheng-shou-zhi-cheng-diao-yan-8-12ying-cun-ji L173 · 可信度: 仅作局部线索

这位专家在国内成熟制程代工厂工作 (推测是 Hua Hong 体系)。他说整个半导体行业的热度已经到了高点，之后会是高位平缓。他所在的厂扩产也不激进

当前整个半导体行业，无论是成熟制程还是先进制程，市场热度已经达到了一个相当高的峰值。尽管未来，包括公司和中芯国际在内的企业，都将维持可持续的增长态势，且目前市场需求没有任何减弱迹象，但此前那种爆发式、持续性的增长预期已经不复存在

限制: 只代表中国成熟制程，和 AI 带动的先进制程、存储扩产不是一回事；thesis 里 Hua Hong 和 SMIC 占比小

3 Thesis 证据分析

绿线是支持 thesis 的证据，红线是反对的，灰线是口径不齐或中性补充；只列能改变判断的证据

3.1 谁在扩产 (E1 / E5)

判断：TSM 是本周最硬的证据，2026 年指引比 thesis 高，2027-28 年的卖方数字和 thesis 对得上。存储厂和 SMIC 的 2027 年 capex 增速是最大的疑点

TSM 维持 2026 年 capex $60-64bn，前三季度已花 $40.6bn，四季度要花 $19-23bn；thesis 26e 是 $56bn，中值低约 10% (S009 L64，财报数据和管理层指引)
TSM 说 2026-28 年 capex 会明显高于 2023-25 年合计的约 $101bn；全球在建接近 20 座厂，N3 再加一座 (台南，2028 上半年量产)，N2 2027 年产能比 2026 年翻倍以上 (S009 L64、L74；S311 L51，管理层指引)
作者模型给 TSM 2027 / 2028 年 capex $88bn / $102bn (S009 L76)；卖方 2028 年预测在 $90-105bn (S036 L96)，和 thesis 的 84 / 100.8 接近
TSM 说 agentic AI 和开源模型在推高算力芯片需求，并派团队实地核查美国数据中心和电力进度 (S311 L19、L41)，这正是 thesis E1 的传导链
渠道说 TSM 2027 / 2028 年 capex 约 $82-83bn / $92bn，2028 年比 thesis 低约 9% (S333 L263，传闻)
疑似 SEC 专家：capex 受设备交付和洁净室所限，加 20% 已是大扩张，2028 年也难超过 $60bn (S049 L54)；thesis SEC 27e +49%
ASML 存储系统收入 2026 年约 +75%，前三季度已有 €10.3bn，超过 2025 全年的 €8.4bn；DRAM 端不断有新的 EUV 客户 (S310 L77-79，财报数据)。存储扩产是真的，但金额能否像 thesis 那样再长 50% 要等 SEC、SKHY 财报
UBS 认为近期 WFE 增长太偏存储 (S327 L285，卖方判断)；CoWoS 月产能 2027 年约 17 万片，比 2026 年多三成多 (S120 L84，产业链调研)
中国：ASML 管理层说中国主流逻辑和存储需求强，2027 年以后中国占比维持在类似水平 (S310 L82；S329 L79)；国产量测设备商订单排到 2027 年 7-8 月，CXMT、YMTC 都在扩产 (S198 L66-67)
国内成熟制程代工厂人士说自家扩产不激进，9A 年底结束 (S043 L29)；thesis Hua Hong 27e capex +40%，需要核对
ASML 中国渠道：SMIC 体系 "27年应该不会再有扩建项目"，临港 4 期还没土建 (S405 L742、L682，专家预测)；thesis SMIC 27e capex +19%
同一位专家：Hua Hong 上海 8 厂规划近 50 台先进光刻机，8B 期 2027-28 年再进约 25 台；CXMT 合肥 3 期明年交付 20-30 台光刻机 (S405 L750、L992)

3.2 设备造得出来吗 (E2 / E3)

判断：需求不是问题，供给是。光刻每年只能多 30%，2027 年的 WFE 有一部分可能挪到 2028 年甚至更晚

ASML 说 2027、2028 年各扩产 30% 仍满足不了客户；客户开始想下 2029、2030 年的单，ASML 暂不接 (S310 L52；S008 L36)
ASML 非流动合同负债一个季度从 €3.6bn 涨到 €9.3bn，是客户的预付款，用来锁定机台 (S008 L32；S310 L54-55，财报数据)。客户愿意先付钱，说明订单是真的
作者调研的低 NA EUV 需求是 2027 / 2028 年 100 / 125 台，ASML 原扩产路径约 85 / 110 台，每年差约 15 台 (S028 L17、L37)
前 ASML 战略总监：2028 年稳妥的交付量比 110 台目标低 15-20% (S244 L430-431，专家预测)
前 ASML 供应链计划经理：2027 年 +30% 已经排好，2028 年还可能超过 30%，新园区目标约 2030 年让产出翻倍；单机产出从约 220 片/小时到 260 片再到 2029 年超过 300 片 (S364 L87、L119)
SemiAnalysis 假设 2028 年低 NA EUV 和浸润式 DUV 产能 +40%、单价约 +10%，把 ASML 2028 年收入上调 13% 到约 €81bn (S329 L53、L97)
设备在涨价：TSM 说设备涨价已经进了 capex (S009 L64)，ASML 和关键客户谈完提价，2027 年部分体现、2028 年完整体现 (S028 L112)。金额增速会高于台数增速
UBS：WFE 供应商按每年 30% 以上增长备产，部分环节被要求能撑 $500bn/年的 WFE (S333 L190)；Wells：MKSI 按约 $300bn 的 WFE 备产 (S313 L241-242)。都是转述，不是 WFE 预测
ASML 中国渠道：今年起大家都在抢设备，光刻机交期从 1.5 年拉到 2 年，其他设备交期也拉到 1 年以上 (S405 L904)

3.3 卖方追上来了吗 (E4)

判断：卖方还在往上改，但没人公开给到 thesis 的 2027 年 254bn。SemiAnalysis 7 月的 WFE 模型明显要上修

据 TMTB，多头希望 LRCX 电话会给出的 2027 年框架是 $215bn 以上 (S412 L73，买方预期)；thesis 2027 年 WFE 254bn，高 18%
SemiAnalysis 把 ASML 2028 年收入增速从约 30% 改到约 46% (S329 L98-99)。它 7 月的 WFE 模型 2028 年只长 12% (175 → 196bn)，两者对不上，WFE 模型大概率要上调
播客主持人说，"看你信谁的数"，整个 semicap 规模约在 2029-31 年超过 $300bn (S336 L383-384)；thesis 2028 年 WFE 就是 307bn，早 1-3 年
多数设备股盈利预期比高点上调了 10-20%，但远期 P/E 跌了 30-60% (S333 L190，买方讨论)

3.4 3D 化和刻蚀、沉积的位置 (E6 / E7 / E8)

判断：3D 化的方向本周又多了两条证据：CXMT 4F² 和先进封装。刻蚀壁垒在中国的竞争还在被零部件拖慢

前 MU DRAM 技术高管：CXMT 的 4F² 能少依赖 ASML 光刻，但干法刻蚀和金属沉积变得更难，金属沉积最难 (S251 L279、L288-289)。价值量从光刻往刻蚀、沉积挪
没有 EUV 的 CXMT 一层要曝光 3-4 次，每多一次就多一轮刻蚀、沉积和清洗；4F² 要加工两片晶圆再混合键合 (S188 L52、L58)
AMAT 先进封装收入 2026 年预计超过 $2.4bn，增 70% 以上，它的设备覆盖约 80% 的混合键合步骤 (S313 L383-384，媒体转述)
HBM 客户不想要更高的堆叠，要更多颗 HBM，削弱了 AMAT 对混合键合的乐观 (S336 L376)；HBM 混合键合要到 16 层以上才用 (S120 L90)
Naura 因日本 Horiba 的流量控制器只供到 2025 年的 20%，部分设备交不了货 (S198 L86-87，专家转述)；国产刻蚀、沉积替代的速度被零部件卡住
中国新建先进制程厂的设备国产化率约 10%：光刻几乎为零，刻蚀和 PVD、CVD 国产推进得较好 (S405 L718)。但 SMIC、Hua Hong 都是 "只要有外商设备就会尽力采购"，国产设备多只买一两台验证 (S405 L842)

3.5 LRCX 的三个 Alpha (E9 / E10 / E11)

判断：逻辑 GAA 的扩产最确定 (TSM N2 翻倍)。DRAM 本周的证据是光刻拿大头，和 thesis "DRAM 最弱" 一致。NAND 本周没有新材料

TSM N2 (GAA) 2027 年产能翻倍以上 (S311 L51)；渠道说 N2 月产能明年至少 20 万片，原来假设 16-17 万片 (S333 L263)
MS 和 AMAT 交流后说，AMAT 在逻辑 3nm 到 2nm 的份额流失比预期更差，没说流向谁 (S333 L190)。如果流向 LRCX，是 E10 的正面证据，需要 LRCX 财报核对
ASML 存储系统收入 2026 年约 +75%，DRAM 新增 EUV 客户 (S310 L59、L78)；SKHY 扩产的主要瓶颈是 EUV (S049 L59)。DRAM 里光刻拿大份额，和 E11 一致
HBM 扩产卡在 TSV 等工序的设备交期，关键机台下单到到位常超过一年 (S120 L64，作者 6 月旧观点)
SEC 西安 NAND 厂要升级到 286 层，SKHY 大连也往更高层数走 (S410 L414，Reuters)。层数越高，刻蚀和沉积越多
BNP：HBM 降规格不改 DRAM 扩产，2028 年起每年约 150 台 EUV 需求；受益方点名 ASML、ASMI 和 BESI，没提 LRCX (S410 L210)

3.6 LRCX 份额和收入 (E12 / E13 / E14)

判断：LRCX 这季执行没问题，但下季指引平平，而且增量多来自中国。thesis 2027 年要每季 11.8bn，比 12 月季指引高 37%

LRCX 9 月季收入 $8.22bn、毛利率 52.4%，都在买方预期上 (S412 L71，财报数据)
12 月季指引 $8.60bn ±$0.4bn，环比约 +5%，买方押 +10% (约 $9.0-9.1bn)，盘后跌 7% (S412 L69-L71、L79)
中国收入占比从 6 月季的 26% 跳到 35%，环比多出的约 $1.5bn 里约 $1.1bn 来自中国，中国以外只长约 7% (S412 L71)
SemiAnalysis：中国非光刻设备国产化在加快 (S329 L87)。LRCX 在中国的刻蚀、沉积份额有被 Naura、AMEC 拿走的风险
ASML 中国占系统销售：一年前 42%，Q2 14%，Q3 23%，全年约 20% (S008 L48、L76)。作者说若美国进一步限制浸润式 DUV 出口，中国占比会降到 10-15% (S008 L76)
截至 10/16，LRCX 连跌 10 天、累计 -24%；按 $300bn WFE 的盈利算，LRCX 约 13.5 倍 P/E (S333 L190，多头说法)
Cleveland Research 因需求更强上调 LRCX、AMAT 预测，只有标题 (S327 L198)

4 Information Add-on

从原文数字再算一层，算式已用 python 复算。"换算所得" 只说明算术成立，输入仍是来源说法

算什么	原文输入	算式	结果	对照	状态	边界
LRCX 现在的季度收入离 thesis 2027 年有多远	12 月季指引 $8.60bn (S412 L79，管理层指引)；thesis 2027 年 LRCX 收入 47.1bn	47.068 ÷ 4；÷ 8.60 − 1	thesis 每季平均约 11.8bn，比 12 月季指引高 37%；12 月季年化 34.4bn	E14：27e 47.1bn	换算所得	thesis 是日历年还是财年待确认；季度指引不代表全年
LRCX 这季增量有多少来自中国	9 月季 $8.22bn，中国 35%；6 月季中国 26%，环比增量约 $1.5bn (S412 L71)	6 月季 ≈ 8.22 − 1.5；中国 = 占比 × 收入	6 月季约 6.72bn，中国从 1.75 到 2.88bn，多 1.13bn；中国以外从 4.97 到 5.34bn，+7%	E1 / E13	换算所得	6 月季收入按 "约 $1.5bn 增量" 倒推，和 TMTB 的 ~$1.1bn、~7% 一致
多头的 2027 年框架对我们的 WFE	据 TMTB 多头希望 LRCX 给 2027 年 $215bn+ (S412 L73)；thesis 2027 年 WFE 254.4bn、原文 220bn	254.358 ÷ 215 − 1；220 ÷ 215 − 1	model 高 18%，原文高 2%	E2 / E4	同口径待核	"$215B+" 没写是不是 WFE
光刻只能长 30%，非光刻设备要长多少	ASML 2027 年低 NA EUV 和浸润式 DUV 产能各 +30% (S008 L56)；thesis 2027 年 WFE 254.4bn，比 2026 年 174.6bn 多 46%	(WFE 增速 − 光刻占比 × 光刻增速) ÷ (1 − 光刻占比)，光刻占比假设 20%	光刻 +30% 时非光刻要 +50%；光刻金额 +40% (台数 +30%、涨价约 +8%) 时非光刻要 +47%	E2：27e WFE +46%	待验证推断	光刻占 WFE 20% 是假设，没有来源；涨价幅度也是假设
EUV 需求比供给多多少	作者调研 2027 / 2028 年低 NA EUV 需求 100 / 125 台，原扩产路径约 85 / 110 台 (S028 L17、L37)；前 ASML 战略总监：2028 年稳妥交付比 110 台低 15-20% (S244 L430-431)	1 − 供给 ÷ 需求；110 × (0.80~0.85)	2027 年 15%、2028 年 12% 的需求交不了；专家口径 2028 年只交 88-93.5 台	E2：28e WFE 307bn	换算所得	低 NA 和 EUV 合计的口径在 S028 和 S310 之间不一致
TSM 2026 年 capex 指引对 thesis	TSM 2026 年 capex $60-64bn (S009 L64，管理层指引)；thesis 26e $56bn	56 ÷ 62 − 1	thesis 比指引中值低 10%，约 $6bn	E5	换算所得	TSM capex 含先进封装和厂房，不全是 WFE
TSM 2026-28 年三年 capex 合计	指引中值 62 + 作者模型 88 + 102 (S009 L64、L76)；thesis 56 + 84 + 100.8	相加对比	作者口径 252bn，thesis 240.8bn，差 11.2bn，差额主要在 2026 年；是 2023-25 年约 101bn 的 2.5 倍	E5	同口径待核	2027-28 年是作者模型，不是指引
渠道 TSM capex 对 thesis	渠道：2027 年 $82-83bn、2028 年 $92bn (S333 L263)；thesis 84 / 100.8	渠道 ÷ thesis − 1	2027 年 -2%，2028 年 -9%	E5	换算所得	单一渠道说法，来源不明
SEC capex 按 "每年 +20%" 走	疑似 SEC 专家：加 20% 已是大扩张 (S049 L54)；thesis SEC 26e 36.5bn、27e 54.2bn、28e 62.7bn	36.483 × 1.2；× 1.2²	27e 约 43.8bn、28e 约 52.5bn，比 thesis 低 10.4bn 和 10.1bn	E5：SEC 27e +49%	待验证推断	专家的 20% 没说年份和口径；他又说 2028 年难超过 $60bn，和 thesis 接近
UBS "每年 30%+" 对我们的 WFE	UBS：WFE 供应商按每年 30% 以上增长备产 (S333 L190)；thesis 2026e WFE 174.6bn	174.57 × 1.3；× 1.3²	2027 年约 227bn、2028 年约 295bn；thesis 是 254 / 307bn	E2 / E4	待验证推断	30%+ 是备产要求的下限，不是 UBS 的 WFE 预测
SemiAnalysis 新的 ASML 2028 年收入	7 月预测 €72bn，上调空间 13% (S329 L97)	72 × 1.13	约 €81.4bn；SemiAnalysis 7 月 WFE 2028 年只长 12%，ASML 却长约 46%，WFE 模型大概率要上调	E4	换算所得	ASML 收入含服务，不等于光刻设备的 WFE

5 完整数字核对

121 项原假设全部列出，本期有新数字的 18 项写明来源与差额，其余标 "未验证"。E6-E8 (3D 化和竞争格局) 本周只有定性材料；E9 的 NAND 增量份额、E12 的 Investor Day SAM 和 E13 的 LRCX 份额都没有新数字。上期的证据不沿用

关键数字对照 ($bn，26e / 27e / 28e)

项目	Thesis	本期来源	判断
LRCX 收入	30.6 / 47.1 / 58.9	9 月季 8.22；12 月季指引 8.60 (年化 34.4)	偏低
WFE	174.6 / 254.4 / 307.0	多头希望的 2027 年框架 215+；UBS 备产 30%+/年 (约 227 / 295)	我们最高
TSMC capex	56 / 84 / 100.8	指引 60-64；作者 88 / 102；卖方 85-90 / 90-105；渠道 82-83 / 92	一致
Samsung capex	36.5 / 54.2 / 62.7	疑似 SEC 专家：+20% 已是大扩张，2028 年难超 60	分歧
ASML 低 NA EUV (台)	—	2026 约 65；2027 约 85 (需求 100)；2028 约 110 (稳妥 88-94)	条件风险
SMIC / Hua Hong	8.4/10/12 · 2.4/3.4/3.4	SMIC 体系 2027 无新扩建 vs Hua Hong 8 厂近 50 台光刻机	分歧

121 项逐项核对

ID	预期	指标	原假设	本期来源数字	差额与可比性	判断
N001	E2	WFE (原文)	2027: 220 $bn	多头希望 LRCX 给 $215bn+ (S412)；UBS 供应商按每年 30%+ 备产 (S333)	原文 220 和多头框架接近	一致
N002	E2	WFE (原文)	2028: 260 $bn	MKSI 按约 $300bn 备产 (S313)；semicap 规模 2029-31 年超过 $300bn (S336)	原文 260 在这些说法以内	相容
N003	E2	调整后 WFE (model)	2023: 110111 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N004	E2	调整后 WFE (model)	2024: 111926 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N005	E2	调整后 WFE (model)	2025: 126274 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N006	E2	调整后 WFE (model)	2026: 174570 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N007	E2	调整后 WFE (model)	2027: 254358 $mn	多头希望 LRCX 给 $215bn+ (S412)；EUV 需求 100 台、供给约 85 台 (S028)；光刻 +30% 时非光刻要长约 50%	比多头框架高 18%；供给是约束	分歧
N008	E2	调整后 WFE (model)	2028: 307012 $mn	ASML 研究 2028 年扩产超过 30% (S329)；前 ASML 战略总监：稳妥只能交目标的 80-85% (S244)；semicap 超 $300bn 要到 2029-31 年 (S336)	307bn 比播客说法早 1-3 年	分歧
N009	E3	Semi total capex	2023: 126490 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N010	E3	Semi total capex	2024: 129790 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N011	E3	Semi total capex	2025: 146382 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N012	E3	Semi total capex	2026: 211897 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N013	E3	Semi total capex	2027: 309417 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N014	E3	Semi total capex	2028: 363668 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N015	E5	TSMC capex	2023: 30794 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N016	E5	TSMC capex	2024: 28574 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N017	E5	TSMC capex	2025: 37491 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N018	E5	TSMC capex	2026: 56000 $mn	TSM 指引 $60-64bn (S009、S311、S313，管理层指引)	thesis 56bn 比中值低约 10%	偏低
N019	E5	TSMC capex	2027: 84000 $mn	作者模型 $88bn (S009)；卖方 $85-90bn (S313)；渠道 $82-83bn (S333)	82-90 vs 84	一致
N020	E5	TSMC capex	2028: 100800 $mn	作者模型 $102bn (S009)；卖方 $90-105bn (S036)、约 $100bn (S313)；渠道 $92bn (S333)	92-105 vs 100.8，渠道偏低	一致
N021	E5	Samsung capex	2023: 28143 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N022	E5	Samsung capex	2024: 24363 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N023	E5	Samsung capex	2025: 27173 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N024	E5	Samsung capex	2026: 36483 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N025	E5	Samsung capex	2027: 54214 $mn	疑似 SEC 专家：加 20% 已是大扩张 (S049)	按 +20% 约 43.8bn，比 thesis 低 10.4bn	反向
N026	E5	Samsung capex	2028: 62660 $mn	疑似 SEC 专家：2028 年难超过 $60bn (S049)	和 62.7bn 接近，口径未明	口径不齐
N027	E5	Intel capex	2023: 25750 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N028	E5	Intel capex	2024: 23944 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N029	E5	Intel capex	2025: 14646 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N030	E5	Intel capex	2026: 15000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N031	E5	Intel capex	2027: 20000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N032	E5	Intel capex	2028: 24000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N033	E5	SK Hynix capex	2023: 4543 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N034	E5	SK Hynix capex	2024: 9500 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N035	E5	SK Hynix capex	2025: 19566 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N036	E5	SK Hynix capex	2026: 33656 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N037	E5	SK Hynix capex	2027: 50948 $mn	ASML 存储系统 2026 年 +75% (S310)；SKHY 扩产瓶颈是 EUV (S049)	没有金额	相容
N038	E5	SK Hynix capex	2028: 62489 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N039	E5	Micron capex	2023: 6230 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N040	E5	Micron capex	2024: 9501 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N041	E5	Micron capex	2025: 15222 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N042	E5	Micron capex	2026: 33000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N043	E5	Micron capex	2027: 52000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N044	E5	Micron capex	2028: 56898 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N045	E5	Kioxia & SanDisk capex	2023: 3160 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N046	E5	Kioxia & SanDisk capex	2024: 1201 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N047	E5	Kioxia & SanDisk capex	2025: 1891 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N048	E5	Kioxia & SanDisk capex	2026: 2885 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N049	E5	Kioxia & SanDisk capex	2027: 3013 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N050	E5	Kioxia & SanDisk capex	2028: 3205 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N051	E5	SMIC capex	2023: 7627 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N052	E5	SMIC capex	2024: 7664 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N053	E5	SMIC capex	2025: 8400 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N054	E5	SMIC capex	2026: 8400 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N055	E5	SMIC capex	2027: 10000 $mn	ASML 中国渠道：SMIC 体系 2027 年没有新扩建 (S405)；前华为专家：国内先进制程需求远大于产能 (S338)	thesis +19%，渠道说只拉满现有产线	反向
N056	E5	SMIC capex	2028: 12000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N057	E5	Hua Hong capex	2023: 1180 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N058	E5	Hua Hong capex	2024: 2150 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N059	E5	Hua Hong capex	2025: 2086 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N060	E5	Hua Hong capex	2026: 2417 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N061	E5	Hua Hong capex	2027: 3375 $mn	Hua Hong 8B 2027-28 年再进约 25 台光刻机 (S405) vs 国内成熟制程人士说扩产不激进 (S043)	两位来源相反	分歧
N062	E5	Hua Hong capex	2028: 3375 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N063	E5	CXMT capex	2023: 6064 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N064	E5	CXMT capex	2024: 9893 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N065	E5	CXMT capex	2025: 6908 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N066	E5	CXMT capex	2026: 10057 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N067	E5	CXMT capex	2027: 16867 $mn	合肥 3 期明年交付 20-30 台光刻机 (S405)；CXMT、YMTC 都在扩产 (S198)	没有金额	相容
N068	E5	CXMT capex	2028: 20240 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N069	E5	YMTC capex	2023: 3000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N070	E5	YMTC capex	2024: 3000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N071	E5	YMTC capex	2025: 3000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N072	E5	YMTC capex	2026: 4000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N073	E5	YMTC capex	2027: 5000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N074	E5	YMTC capex	2028: 8000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N075	E4	WFE MS 上调后	2023: 96000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N076	E4	WFE MS 上调后	2024: 105000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N077	E4	WFE MS 上调后	2025: 117000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N078	E4	WFE MS 上调后	2026: 163000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N079	E4	WFE MS 上调后	2027: 223000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N080	E4	WFE MS 上调后	2028: 254000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N081	E4	WFE MS 此前	2023: 96000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N082	E4	WFE MS 此前	2024: 105000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N083	E4	WFE MS 此前	2025: 117000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N084	E4	WFE MS 此前	2026: 155000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N085	E4	WFE MS 此前	2027: 201000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N086	E4	WFE MS 此前	2028: 227000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N087	E4	WFE SemiAnalysis 7 月	2023: 97000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N088	E4	WFE SemiAnalysis 7 月	2024: 103000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N089	E4	WFE SemiAnalysis 7 月	2025: 117000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N090	E4	WFE SemiAnalysis 7 月	2026: 153000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N091	E4	WFE SemiAnalysis 7 月	2027: 175000 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N092	E4	WFE SemiAnalysis 7 月	2028: 196000 $mn	SemiAnalysis 把 ASML 2028 年收入增速从约 30% 改到约 46% (S329)	它的 WFE 2028 年只 +12%，大概率上调	旁证
N093	E9	3D NAND 层数区间	target: 200-300 层	SEC 西安 NAND 升级到 286 层 (S410，Reuters)	在 200-300 层区间内	相容
N094	E9	Lam 3D NAND 增量份额	target: 50+ %	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N095	E10	Lam logic 价值量倍数 (FinFET→GAA/CFET)	target: 2 x	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N096	E12	Lam SAM / WFE 起点	2025 Investor Day: low 30s %	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N097	E12	Lam SAM / WFE 目标	2025 Investor Day: high 30s %	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N098	E13	LAM 收入 / 我们的 WFE	2023: 13 %	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N099	E13	LAM 收入 / 我们的 WFE	2024: 14 %	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N100	E13	LAM 收入 / 我们的 WFE	2025: 16 %	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N101	E13	LAM 收入 / 我们的 WFE	2026: 18 %	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N102	E13	LAM 收入 / 我们的 WFE	2027: 19 %	SemiAnalysis：中国非光刻设备国产化加快 (S329)	中国份额有下行风险，没有数字	条件风险
N103	E13	LAM 收入 / 我们的 WFE	2028: 19 %	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N104	E14	LAM 收入 (我们)	2023: 14317 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N105	E14	LAM 收入 (我们)	2024: 16209 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N106	E14	LAM 收入 (我们)	2025: 20561 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N107	E14	LAM 收入 (我们)	2026: 30604 $mn	9 月季 $8.22bn + 12 月季指引 $8.60bn = $16.82bn (S412)	thesis 30.6bn 要求上半年约 13.8bn，日历年口径待核	口径不齐
N108	E14	LAM 收入 (我们)	2027: 47068 $mn	12 月季指引 $8.60bn，年化 $34.4bn (S412)	thesis 每季要 11.8bn，比指引高 37%	偏低
N109	E14	LAM 收入 (我们)	2028: 58919 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N110	E14	LAM 收入 MS	2023: 14317 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N111	E14	LAM 收入 MS	2024: 16209 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N112	E14	LAM 收入 MS	2025: 20561 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N113	E14	LAM 收入 MS	2026: 29388 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N114	E14	LAM 收入 MS	2027: 39626 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N115	E14	LAM 收入 MS	2028: 44379 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N116	E14	LAM 收入 UBS	2023: 14317 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N117	E14	LAM 收入 UBS	2024: 16209 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N118	E14	LAM 收入 UBS	2025: 20561 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N119	E14	LAM 收入 UBS	2026: 29564 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N120	E14	LAM 收入 UBS	2027: 41325 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证
N121	E14	LAM 收入 UBS	2028: 51700 $mn	本期读过的材料里没有同年份、同口径的数字	未验证	未验证

6 Thesis 之外的重要信息

Google TPU 被 CoWoS-S 卡住

这关系到 AI 芯片的实际出货，也说明先进封装的扩产在换代，不是全线加码

两位专家都说 Google 2026 年 TPU 被下调：一位说从 460 万颗砍到约 400 万颗 (S123 L30)，一位说从 420 万颗到 360 万颗 (S084)。原因都是 TSM 的 CoWoS-S 和 3nm 不够
TSM 不愿只为一个客户扩 CoWoS-S，资源转向 CoWoS-L，CoWoS-L 提前到 2027 年 7 月 (S123 L30、L45；S148 L31)
INTC EMIB-T 测试良率约 38-40%，2028 年最多拿先进封装 15-20% 份额 (S148 L35-36；S266 L266-267)。INTC 设备拉货的大头可能在 2028 年以后

国内 AI 芯片卡在前道产能

这决定 SMIC 的扩产需求有多大

前华为战略总监估算，国内 AI 芯片前道产能约每年 20 万片 12 寸晶圆，良率后 200-300 万颗；2027 年的第一瓶颈是先进制程良率，新扩产要到 2028 年才缓解 (S338 L42-44、L162)

7 置信度检查

采用 29 篇来源，24 篇全文检查；5 篇 TMTB 早报、收盘点评和播客摘要只检索了关键词段落，一律标 "仅作线索 (未全文检查)"。"可作主要证据" 只表示没发现影响本期引用的明显内在错误，不等于真实性获证。UBS、MS、Wells 的观点都是 TMTB 转述，原报告没看到

ID	来源	身份与视角	影响判断的问题	采用边界
S008	拆报表 · ASML 2026Q3业绩｜缺的不是订单，是产能 10-15 · Acecamp · 全文	Acecamp "拆报表" 作者，有自建 ASML 模型	订单额是按预付款比例倒推，作者自己说只能看量级	需交叉验证
S009	拆报表 · 台积电2026Q3业绩｜毛利率扛住了N2，扛不住折旧 10-15 · Acecamp · 全文	Acecamp "拆报表" 作者，有自建 TSM 折旧和 capex 模型	2027-28 年 capex 是作者模型，不是指引	需交叉验证
S028	需求看到2030年，ASML不想再“少收钱”了 10-15 · Acecamp · 全文	Acecamp 作者，有自己的低 NA EUV 需求调研	低 NA 和 EUV 合计口径和 S310 不一致	需交叉验证
S310	Review\|ASML 26Q3: Upgrades Lift Gr 10-15 · Substack · 全文	FUNDA (新加坡独立研究)，ASML 财报点评	管理层指引可靠；2027 出货超计划是 FUNDA 自己的看法	可作主要证据
S036	AI的“刹车”，开始松了：台积电半年两次为3nm破例 10-16 · Acecamp · 全文	Acecamp 作者，引 MS、GS、UBS 预测	"capex 指引提升" 指相对 2025 年，本季指引其实没变	需交叉验证
S244	ASML: Former Director on Its Capac 10-16 · GuidePoint · 全文	Jose Bueno Delgado，前 ASML 战略总监 (2020-2025)，有存储客户侧经验，高把握	离职一年多，财报数字多为主持人复述；台数表述有混乱 (L211-213)	需交叉验证
S198	面板检测及半导体设备龙头2026Q3更新—业务增速、主要客户采购及交 10-20 · Acecamp · 全文	"行业资深专家"，熟悉精测电子订单，可能是前员工或渠道	Naura 零部件说法是转述；订单占比口径对不上	需交叉验证
S329	SemiAnalysis \| 2026-10-20 \| ASML 2 10-20 · Substack · 全文	SemiAnalysis WFE 模型团队	2028 年 +40% 产能和 +10% 单价是假设；Terafab 是推测	可作主要证据
S405	261021 - Merit 国产先进制程调研I(2026-10-2 10-21 · date-folder · 全文	未写身份，推测 ASML 中国现场或销售人员，高把握	音频转写错字多；投资额前后两个说法 (300 亿 vs 400-500 亿元)	需交叉验证
S412	TMTB_ META, TXN, LRCX, IBM First T 10-21 · date-folder · 全文	TMTB 盘后快评，LRCX 数字来自 10/21 财报，买方预期是作者打听	只有快评，电话会没进来；"$215B+" 没写是不是 WFE	可作主要证据
S311	Review\|TSMC 26Q3: Revenue Guidance 10-15 · Substack · 全文	FUNDA，TSM 财报点评	"已讨论 2030 年后需求" 是 FUNDA 的理解	可作主要证据
S313	TMTB Morning Wrap 10-15 · Substack · 关键词段落	TMTB 早报，整理 TSM 财报原话，转述 Wells、Reuters、DigiTimes	只检索关键词段落；TSM 部分是管理层原话	仅作线索 (未全文检查)
S338	AI Chip Industry 2026 Series – Hua 10-15 · ThirdBridge · 全文	前华为全球战略计划高级总监	国内 AI 芯片产能是用 ASML 台数倒推	仅作局部线索
S043	成熟制程调研_ 8_12英寸稼动率与订单, MOSFET_模拟_NO 10-16 · Acecamp · 全文	未写身份，国内成熟制程代工厂内部人士，推测 Hua Hong 体系	没说公司名；只代表中国成熟制程	仅作局部线索
S049	存储调研_服务器DRAM_NAND涨价及数据中心需求趋势,HBM4份 10-16 · Acecamp · 全文	未写身份，推测 SEC 存储业务内部人士，中把握	20% 和 $60bn 没写口径和年份；hyperscaler capex $1.4 万亿明显偏高	需交叉验证
S079	日报_ HBM延迟, CPO时间表, 台积电业绩 10-16 · Acecamp · 全文	卖方或独立研究的科技日报	ASML 收入同比 +55% 等点其他篇没有，需核对	仅作局部线索
S084	芯片大厂调研_TPU多供应商格局及放量节奏,定制ASIC订单推进,交 10-16 · Acecamp · 全文	未写身份，推测 AVGO 内部或很近的人士，高把握	"2027 下半年平衡" 只指交换芯片能拿到的 3nm	需交叉验证
S251	Memory: Does CXMT's 4F² DDR5 Annou 10-16 · GuidePoint · 全文	Lars Heineck，前 MU DRAM 工艺研发高管，做过 4F²	技术视角，不讲设备采购；CXMT 份额 9.5% 和 S246 的 4% 差很大	需交叉验证
S266	NVDA, AVGO, and MRVL: Optical Netw 10-17 · GuidePoint · 全文	Anand Mandapati，前 Google TPU 负责人，芯片设计和云采购视角	对设备厂的判断只基于展会演讲	需交叉验证
S120	12层还是8层：Rubin的HBM答案出来了，为什么托不住存储股 10-19 · Acecamp · 全文	Acecamp HBM 研究作者	设备交期是作者 6 月旧观点	仅作局部线索
S123	AI算力制造链调研：Google TPU订单下修的定性与供给三环节瓶 10-19 · Acecamp · 全文	未写身份，推测 Celestica 相关的服务器组装链人士	TPU 数量和 S084 不一致；有时间错误 (L152)	需交叉验证
S148	北美AI ASIC调研：谷歌TPU项目进度及份额变化, CoWoS- 10-19 · Acecamp · 全文	未写身份，北美 ASIC / 网络芯片链人士，低把握	EMIB-T 良率是测试载具数据	仅作局部线索
S152	EDA大厂Foundry 2.0策略增长预期，IP业务与竞对增长对比 10-19 · Acecamp · 全文	未写身份，推测 Synopsys 内部人士	EDA 供应商对 INTC 偏乐观；14A 时间和 S148 不一致	仅作局部线索
S327	TMTB Morning Wrap 10-19 · Substack · 关键词段落	TMTB 早报，转述 UBS、Cleveland Research	只检索关键词段落；Clev 上调只有标题	仅作局部线索
S364	ASML – Component Supply Chains & S 10-19 · ThirdBridge · 全文	Remco Overwater，前 ASML 供应链计划经理，自称 "可能偏向 ASML"	偏乐观，主观信心多于数据；220 到 260 片/小时被说成多 30 片	仅作局部线索
S188	长鑫4F²成本拆解：良率爬坡能否跑赢周期 10-20 · Acecamp · 全文	Acecamp 存储研究作者，整理自 CXMT 4F² 调研	CXMT 财务数字量级很大，需核对；成本平价时点基于假设	需交叉验证
S333	TMTB EOD Wrap 10-20 · Substack · 关键词段落	TMTB 收盘点评，转述 UBS、MS 和 Slack 讨论	只检索关键词段落；UBS $500bn 来自 X 帖子二手转述	需交叉验证
S336	TMTB Podcast Intel: Google's (GOOG 10-20 · Substack · 关键词段落	TMTB 播客摘要，SemiAnalysis 等人谈数据中心	摘要不是原话；同一期观点方向相反	仅作局部线索
S410	TMTB Morning Wrap_ SpaceX (SPCX) + 10-21 · date-folder · 关键词段落	TMTB 早报，转述 BNP 和 Reuters	只检索关键词段落；BNP 的 EUV 台数句子被压缩到读不通	仅作局部线索

影响判断的问题

来源	原话	问题类型	对结论的影响
S412	"$215B+ is what bulls want"	口径未明	没写是不是 WFE，只当市场预期的量级参考
S405	N+2 产线投资 "300 亿左右" 和 "400-500 亿元"	篇内矛盾	投资额不采用，只用光刻台数和扩产节奏
S028 / S310	2027 / 2028 年 EUV 需求 100 / 125 台：S028 说是低 NA，S310 说是 EUV 合计、其中低 NA 93 / 115 台	篇间矛盾	缺口按 S028 算可能偏大，只作量级
S036 / S311	"2026 capex 指引进一步提升至 600-640 亿美元"	口径未明	本季指引其实没变，"提升" 是相对 2025 年的约 409 亿
S049	"即使增加20%的投入"	口径未明	没写公司、年份和口径；只用来提示 SEC 27e +49% 的风险
S244	"44 this year, in 25, 65"	篇内矛盾	年份和台数混乱，ASML 台数以 S310 的 2026 年约 65 台为准
S333	UBS "$500B/yr WFE"	外部待核	来自 X 帖子二手转述，是备产上限，不当 WFE 预测用
S336	"2028 年数据中心过剩" 和 "2028 年数据中心容量超过芯片供给"	篇内矛盾	两个说法方向相反，checklist 只作提醒
S123 / S084	Google 2027 年 TPU 1,200-1,500 万颗 vs 约 1,000 万颗	篇间矛盾	只放在 thesis 之外，不进证据
S148 / S152	INTC 14A 2029 年大规模量产 vs 2027 年起量	篇间矛盾	INTC capex 维持 "未验证"

附来源与阅读记录

窗口内 412 篇去重纪要：知识库索引列出的 379 篇，加上本地日期文件夹里索引没收录的 33 篇 (多为 Merit 音频转写和 10/21 晚间入库的 Substack，其中 8 篇是周四 final 补读的)；日期文件夹里另有 30 篇和索引同标题同日期，按一篇算。全文扫描 SemiCap 关键词后 214 篇有命中，其中命中三次以上 142 篇。按标题和命中词挑出与设备、晶圆厂、存储扩产、先进封装有关的 50 篇逐篇阅读并分级 (核心 10、实质 19、顺带提及 11、误命中 1、口径外 9)；另外 98 篇命中三次以上但没细读，命中词主要是光纤、PCB、载板的 "扩产"、"层数" 和云厂 "capex"，计为顺带提及；另有 TSM 财报点评 (S311) 一个关键词都没命中 (关键词表里没有 TSMC)，按标题补读。其余只命中一两次，也计为顺带提及。实质以上 29 篇里 Acecamp 14、Substack 7、GuidePoint 3、本地日期文件夹 3、Third Bridge 2。在线来源未检索

50 篇逐篇阅读和 98 篇未细读记录

ID	日期	分级	标题	阅读范围
S008	10-15	核心	拆报表 · ASML 2026Q3业绩｜缺的不是订单，是产能	全文 L1-L92
S009	10-15	核心	拆报表 · 台积电2026Q3业绩｜毛利率扛住了N2，扛不住折旧	全文 L1-L112
S028	10-15	核心	需求看到2030年，ASML不想再“少收钱”了	全文 L1-L167
S310	10-15	核心	Review\|ASML 26Q3: Upgrades Lift Gross Margin; Ca	全文 L1-L155 (L98 之后为免责声明)
S036	10-16	核心	AI的“刹车”，开始松了：台积电半年两次为3nm破例	全文 L1-L108
S244	10-16	核心	ASML: Former Director on Its Capacity Constraint	全文 L1-L784
S198	10-20	核心	面板检测及半导体设备龙头2026Q3更新—业务增速、主要客户采购及交付期	全文 L1-L108
S329	10-20	核心	SemiAnalysis \| 2026-10-20 \| ASML 2028 Capacity a	全文 L1-L106
S405	10-21	核心	261021 - Merit 国产先进制程调研I(2026-10-21 19_0	全文 L1-L1560 (L1214 为大段重复转录噪音)
S412	10-21	核心	TMTB_ META, TXN, LRCX, IBM First Takes	全文 L1-L128
S311	10-15	实质	Review\|TSMC 26Q3: Revenue Guidance Beats Expecta	全文 L1-L142 (L85 之后为免责声明)
S313	10-15	实质	TMTB Morning Wrap	仅检索关键词段落: L1-20, L66-120, L230-250, L328
S338	10-15	实质	AI Chip Industry 2026 Series – Huawei’s Ascend i	全文 L1-L201
S043	10-16	实质	成熟制程调研_ 8_12英寸稼动率与订单, MOSFET_模拟_NOR需求及代工价格, 2027	全文 L1-L222
S049	10-16	实质	存储调研_服务器DRAM_NAND涨价及数据中心需求趋势,HBM4份额提升及产能扩张,扩产设备瓶	全文 L1-L99
S079	10-16	实质	日报_ HBM延迟, CPO时间表, 台积电业绩	全文 L1-L90
S084	10-16	实质	芯片大厂调研_TPU多供应商格局及放量节奏,定制ASIC订单推进,交换芯片供给趋势-聚焦Goog	全文 L1-L127
S251	10-16	实质	Memory: Does CXMT's 4F² DDR5 Announcement Open a	全文 L1-L660
S266	10-17	实质	NVDA, AVGO, and MRVL: Optical Networking, Packag	全文 L1-L706
S120	10-19	实质	12层还是8层：Rubin的HBM答案出来了，为什么托不住存储股	全文 L1-L110
S123	10-19	实质	AI算力制造链调研：Google TPU订单下修的定性与供给三环节瓶颈， 2027年预计产能缺口	全文 L1-L156
S148	10-19	实质	北美AI ASIC调研：谷歌TPU项目进度及份额变化, CoWoS-S供应受限与EMIB-T良率	全文 L1-L141
S152	10-19	实质	EDA大厂Foundry 2.0策略增长预期，IP业务与竞对增长对比。与晶圆厂的合作方式，收购整	全文 L1-L99
S327	10-19	实质	TMTB Morning Wrap	仅检索关键词段落: L24-32, L195-215, L278-292
S364	10-19	实质	ASML – Component Supply Chains & Sub-system Capa	全文 L1-L161
S188	10-20	实质	长鑫4F²成本拆解：良率爬坡能否跑赢周期	全文 L1-L118
S333	10-20	实质	TMTB EOD Wrap	仅检索关键词段落: L20-32, L168-215, L258-265 (其余
S336	10-20	实质	TMTB Podcast Intel: Google's (GOOGL) Sundar Pich	仅检索关键词段落: L1-12, L215-280, L355-430
S410	10-21	实质	TMTB Morning Wrap_ SpaceX (SPCX) + Netfl	仅检索关键词段落: L34-L36, L63-L67, L206-L211, L
S315	10-15	提及	Where Things Stand After This Selloff	仅检索关键词段落: L1-30, L120-170, L235-240
S039	10-16	提及	ASIC厂商调研_ Google CPU需求持续上修,微软Maia 200加速放量, TK3大客	全文 L1-L166
S041	10-16	提及	本周研究更新_ TPU V9最新进展及量产挑战，AI药物发现瓶颈交易，美债如果破6%的风险，电	全文 L1-L1001
S246	10-16	提及	CXMT: G5 Platform's Impact on Its High-End Consu	全文 L1-L831
S305	10-19	提及	261018 久谦论坛调研周报	全文 L1-L40
S321	10-19	提及	Weekly\|Anthropic ARR, Neocloud Credit Risks, TSM	全文 L1-L213
S326	10-19	提及	TMTB EOD Wrap	仅检索关键词段落: L15-36, L78-82, L205-214
S394	10-19	提及	261019 - Merit 公开路演：科技_制造周度调研重点更新(2026-1	仅检索关键词段落: L1-30, L397, L429-475, L977-99
S334	10-20	提及	TMTB Morning Wrap	仅检索关键词段落: L15-40, L118-128, L210-220, L4
S409	10-21	提及	TMTB EOD Wrap	仅检索关键词段落: L32-L38, L49-L69
S411	10-21	提及	TMTB Podcast Intel_ OpenAI’s Sam Altman,	仅检索关键词段落: L46, L93-L113, L214-L245, L299
S332	10-20	误命中	TMTB Buyside Bogeys: SPCX, Netflix (NFLX), META,	全文 L1-L33
S004	10-15	口径外	AI服务器调研-2：Rubin机柜BOM成本拆分，CPU与GPU配比变化及AMD与INTC产品对	全文 L1-L99
S314	10-15	口径外	TMTB Podcast Intel: NVIDIA’s (NVDA) Jensen Huang	仅检索关键词段落: L55-60, L100-110, L200-245, L2
S050	10-16	口径外	存储：盈利高原期能撑几个季度，够不够撑起估值？	全文 L1-L114
S053	10-16	口径外	电子特气龙头近况更新—制氮设备出口、国内中标及对手比较	全文 L1-L118
S390	10-16	口径外	DELL 3Q26 Follow + CPU(audio)	仅检索关键词段落: L1-L766 全读；L767-L2052 检索关键词 (L
S319	10-18	口径外	The AI Opportunity and the Cost of Getting There	仅检索关键词段落: L50-70, L140-155, L335-400
S124	10-19	口径外	AI云基础设施调研_GPU资本开支及集群部署,Neocloud直采及系统集成模式分化,HBM4短	全文 L1-L85
S139	10-19	口径外	电子大宗气体调研_ On-site供气回报与订单落地, 先进逻辑_存储扩产及氦气供应, 长协等-	全文 L1-L50
S153	10-19	口径外	关于长川科技及其测试设备的分析	全文 L1-L141
S006	10-15	未细读	Azure 2027年AI资本开支调研_ 利润率改善与Blackwell爬坡关系较小, 主因是O	命中 14 次：资本开支、资本支出、capex
S007	10-15	未细读	CCL龙头近况更新—价格走势、扩产进度及其他业务	命中 9 次：扩产
S018	10-15	未细读	锂电池产业链：2026前三季度回顾及全年展望【Michael调研纪要】	命中 4 次：扩产
S021	10-15	未细读	Meta_Nscale的Rubin需求增量，云厂全栈能力对比，B300租赁降价解读。腾讯Orac	命中 5 次：capex
S026	10-15	未细读	上周预警美股回调，本周风险开始兑现	命中 3 次：资本开支、ASML
S030	10-15	未细读	油气业务转型：自主设计驱动降本增效与储量突破	命中 3 次：资本开支、层数
S218	10-15	未细读	Aerospace Engine Aftermarket: Supply Chain Const	命中 4 次：amat
S227	10-15	未细读	SpaceX: Does American Airlines' Fleetwide Starli	命中 3 次：CapEx
S232	10-15	未细读	Live From the 2026 OCP Global Summit: AI Infrast	命中 3 次：amat
S295	10-15	未细读	AAOI离职专家\|AAOI可插拔光模块增长由AWS与Oracle需求及产能扩张推动，800G出货	命中 4 次：扩产
S298	10-15	未细读	台光电离职专家\|台光目前月出货约600-650万张，高速材料占70%；扩产计划明年Q4产能升至9	命中 10 次：扩产
S339	10-15	未细读	AI Foundation Model Industry 2026 Series – Model	命中 8 次：扩产、CAPEX、半导体设备
S343	10-15	未细读	Indian Heavy Electrical Power Transmission Space	命中 23 次：CAPEX
S345	10-15	未细读	Photovoltaic Industry – Perovskite Technology Q4	命中 4 次：设备厂、沉积
S380	10-15	未细读	261015 - Merit AAOI业务调研(2026-10-15 21_30	命中 20 次：扩产、资本开支
S381	10-15	未细读	261015 - Merit ftai及杰瑞近况调研II(2026-10-15	命中 3 次：扩产、资本开支
S382	10-15	未细读	261015 - Merit 久谦论坛-数据跟踪板块AIDC项目和NeoClou	命中 4 次：资本开支、层数
S383	10-15	未细读	261015 - Merit 台系CCL厂商经营近况_产业趋势探讨调研(2026	命中 14 次：扩产
S035	10-16	未细读	80亿美元买频谱只是开始：SpaceX买下美国第四张手机网的选择权	命中 7 次：资本开支、资本支出
S037	10-16	未细读	AI资本开支预期转弱，能否缓解美债利率压力？	命中 13 次：资本开支
S042	10-16	未细读	超级电容调研_AIDC功率波动加剧及超级电容渗透提升,LIC_EDLC路线分化,超容柜放量节奏-	命中 8 次：扩产
S048	10-16	未细读	CoreWeave如果违约，会不会成为引爆AI泡沫的导火索？	命中 8 次：资本开支
S057	10-16	未细读	陶瓷基板方向——高端工业陶瓷情况_陶瓷基板等新材料应用展望_上游氮化铝等粉体情况_主要供应格局及	命中 6 次：扩产、层数
S058	10-16	未细读	谷歌与 Meta 的 AI 调研：从模型能力到任务执行(Gemini Argon_ Carbon	命中 4 次：资本开支、capex
S060	10-16	未细读	光模块的新封装与新材料进展	命中 3 次：出口管制、扩产
S063	10-16	未细读	国产载板厂商近况更新—产能布局、ABF膜供应及合作伙伴等	命中 18 次：层数、扩产
S065	10-16	未细读	硅电容市场调研：硅电容在光模块、GPU市场应用现状，硅电容与陶瓷电容对比，NPO、CPO方案对硅	命中 3 次：先进封装
S071	10-16	未细读	MLCC渠道调研：AI驱动高容市场偏紧，2027年中低容面临过剩风险	命中 15 次：扩产
S073	10-16	未细读	NVIDIA 创始人兼CEO 黄仁勋：NVIDIA 2026投研分析——物理AI翻倍增长与算力基	命中 7 次：资本支出
S076	10-16	未细读	PCB厂商调研_ CPU服务器客户需求与平台升级, PCIe 6.0带动PCB价值量提升, 英伟	命中 17 次：层数、扩产、设备厂
S077	10-16	未细读	PCB龙头M9激光钻孔设备需求，压合和电镀设备供应，HDI钻空工艺要求，研磨工艺挑战，光学检测设	命中 5 次：层数、Etch
S082	10-16	未细读	台湾硅光代工调研_8_12寸晶圆ASP与毛利率比较, PIC封装良率及光模块价值量, EML_硅	命中 3 次：先进封装、扩产
S088	10-16	未细读	载体铜箔产业更新—三井_方邦_德福等	命中 4 次：沉积、扩产、设备厂
S238	10-16	未细读	Neoclouds: CoreWeave Spread Goes to 15% as Gartn	命中 5 次：CapEx
S352	10-16	未细读	American Trailer World – Balance Sheet & Credit	命中 3 次：amat
S356	10-16	未细读	OSB Group – Can It Gain an Advantage Post Transf	命中 3 次：amat、CAPEX
S358	10-16	未细读	Rogers Corp – Power Electronics & AI Upside	命中 5 次：CAPEX、amat
S389	10-16	未细读	261016 - Merit 微软FY27Q1业绩调研III(2026-10-1	命中 5 次：资本支出、Capex
S090	10-17	未细读	CPO FAU方向——博通_新易盛 CPO FAU进展_CPO FAU 技术难点_与传统FAU区	命中 5 次：扩产
S092	10-17	未细读	当前美国宏观有点像2023年，资产会不会重演？	命中 12 次：资本开支、Wfe、WfE
S093	10-17	未细读	FCC后引发思考，北美AI供应链重构：哪些中国公司能留下来，也能留下利润？	命中 37 次：扩产、WFe、wfE
S094	10-17	未细读	国产算力超节点——数据中心架构_超节点演进_价值量_HBM_SerDes	命中 5 次：层数、先进封装、CoWoS
S101	10-17	未细读	重算黄仁勋BG2访谈的算力需求账：OpenAI和Anthropic，真的没那么重要吗？	命中 10 次：资本开支
S102	10-17	未细读	磷化铟MOCVD设备分析—设备构成、技术难点及需求增速	命中 5 次：扩产、沉积
S103	10-17	未细读	OCP 2026 验证 CXL 内存池化导入期，看 AI 推理内存墙的分阶段兑现	命中 4 次：资本开支
S265	10-17	未细读	HVAC Distribution: Watsco and Ferguson — 3Q26 Re	命中 4 次：amat
S304	10-17	未细读	振华股份离职专家\|本轮金属铬收储量约1.3万吨、价格大致接近7万元且符合预期，低库存与刚需成交对	命中 5 次：扩产
S391	10-17	未细读	261017 - Merit 金属铬收储情况_行业价格走势展望调研(2026-1	命中 11 次：扩产
S109	10-18	未细读	CCL覆铜板市场调研：2027年M8潜在供应商格局及HVLP4铜箔缺口估计，CPU市场M7、M6	命中 4 次：层数、扩产
S111	10-18	未细读	CoreWeave与科技股回调：AI崩溃的开始，还是逢低布局的机会？	命中 6 次：资本开支
S115	10-18	未细读	超大云厂CDS与银行利差分化：信用市场开始追问谁为AI扩张买单	命中 7 次：资本开支
S119	10-18	未细读	铟镓砷(InGaAs)产业深度分析—应用领域、完整制程及中外进展	命中 7 次：沉积、刻蚀、扩产
S128	10-19	未细读	巴黎骚乱对中国在法消费品的三层传导扰动，以及三个被低估的影响变量(泡泡玛特，名创优品，美的，海信	命中 13 次：WFE、wFe、wfe
S129	10-19	未细读	半导体芯片测试调研_ 高端平台稼动率与订单结构, 大芯片CP_FT_SLT测试, Burn-in	命中 5 次：扩产
S130	10-19	未细读	北美SOFC龙头近况更新—出货量、核心零部件及供应链分散	命中 4 次：扩产
S131	10-19	未细读	Bloom Energy与SOFC连接体分析—保来得_德昌电机	命中 4 次：扩产、层数
S132	10-19	未细读	CAVA：客流驱动的HSD同店增长，撑得起千店蓝图与百倍市赢率吗？	命中 5 次：WFe、Wfe、wfE
S134	10-19	未细读	CoreWeave信用风暴：风险停留在股东，还是传向整个AI产业？	命中 9 次：资本开支、amat
S137	10-19	未细读	存储龙头调研：HDD产能翻倍计划与HAMR技术转型	命中 10 次：扩产、资本支出
S141	10-19	未细读	光通信调研_ 2027年1.6T需求与PD供给缺口, InP衬底和外延产能瓶颈, LPO及相干光	命中 4 次：扩产
S142	10-19	未细读	3D打印产量+48.5%、出口362万台、乳酸都跟着涨价：激光增材这台“卖铲人”，国产双雄订单排	命中 7 次：设备厂、沉积、扩产
S143	10-19	未细读	800G放量4100万只、1.6T从样品转收入：MPO跳线需求爆发，V型槽激光刻槽与FAU微透镜	命中 4 次：刻蚀、扩产、先进封装
S146	10-19	未细读	AI循环融资遇上信用收缩：六家巨头的增长与风险	命中 12 次：资本开支、capex
S147	10-19	未细读	AI业绩越好，市场为何越怕？——来自市场的五个观点	命中 10 次：资本开支、CapEx
S149	10-19	未细读	CPO_NPO的应用和出货预期，落地挑战和收入贡献判断，头部云厂光互联采用进展，大客户订单预期解	命中 5 次：扩产、先进封装、混合键合
S150	10-19	未细读	大厂硅光扩产进度和节奏展望，800G和1.6T产品产量和良率，锗硅工艺前景和硅光的对比，PIC和	命中 14 次：扩产、CoWoS、先进封装
S154	10-19	未细读	硅光芯片价格战解读，定价逻辑和竞争格局，大厂扩产规划和节奏，晶圆厂和国产大客户合作进展等。意法_	命中 4 次：扩产、先进封装
S156	10-19	未细读	磷化铟系列调研(37)_ 2_3寸InP价格变化与客户验证, 国产衬底性能差异及6寸晶体生长,	命中 7 次：扩产、出口管制
S157	10-19	未细读	磷化铟系列调研(38)_ VGF长晶周期与端到端良率, 衬底客户验证及失效溯源, 扩产技术门槛与	命中 5 次：扩产、出口管制
S158	10-19	未细读	磷化铟专家调研-上游电子红磷供应，多晶厂家扩产，磷化铟衬底出货情况	命中 9 次：扩产
S159	10-19	未细读	光通信器件及物料产业调研总结：瓶颈的三级下沉，光器件物料缺口的结构迁移与定价	命中 10 次：扩产、资本开支
S165	10-19	未细读	MLCC调研_ 2026年三轮涨价情况, AI推动高容规格转产, 2027年供需及国产替代展望	命中 20 次：扩产、层数、CoWoS
S172	10-19	未细读	日报_ 光模块交期拉长, 存储缺口延续, 材料与机柜交付分化	命中 6 次：扩产、资本开支、CoWoS
S173	10-19	未细读	熔断器领军企业：400V与800V分别对应的配置方案及单车价值量，产品形态及组合规划，海外市场及	命中 3 次：资本开支
S176	10-19	未细读	索尔思1.6T：千万只交付与收入兑现	命中 3 次：资本开支
S177	10-19	未细读	碳化硅龙头调研：业务转型与盈利拐点分析，AI 需求驱动与第五代器件替代	命中 5 次：扩产、设备厂
S180	10-19	未细读	头部CSP调研-2：2026年、2027年CPU服务器采购规模及ARM、AMD、INTC大致结构	命中 6 次：Capex、资本开支、资本支出
S277	10-19	未细读	Reflection AI: Will Its Open-Sourced BEAM Challe	命中 3 次：export control
S373	10-19	未细读	Youxun & Optical Communication Electrical Chip I	命中 14 次：扩产、设备厂、CAPEX
S186	10-20	未细读	AI算力散热材料调研：石墨烯垫片在Rubin平台的量价分析、竞争格局和龙头优势壁垒	命中 4 次：扩产、CoWoS
S187	10-20	未细读	半导体激光器调研_ 产品应用与定价, 全球产能及扩产, 客户需求和竞争格局等-聚焦Coheren	命中 14 次：扩产、先进封装、沉积
S189	10-20	未细读	大容量硬盘技术路线和性能对比，市场价和长协价趋势，市场需求展望，大厂扩产节奏，国产路线前景等。东	命中 9 次：扩产
S195	10-20	未细读	国产SOFC大厂专家谈技术合作与业务进展情况	命中 3 次：扩产
S205	10-20	未细读	苹果供应链专家谈出货量及新业务开拓	命中 9 次：扩产
S209	10-20	未细读	碳化硅行业：800V 高压平台标配化开启，AI 数据中心接棒第二成长曲线	命中 6 次：刻蚀、沉积、先进封装
S210	10-20	未细读	碳化硅行业趋势：5–10 年新能源车渗透率迈向 60%，单车价值量翻倍开启	命中 6 次：资本开支、先进封装、扩产
S212	10-20	未细读	头部CSP调研-3：最新算力供需变化及2027年算力供需展望，2026年、2027年算力租赁投入	命中 3 次：资本开支
S214	10-20	未细读	中国巨石三季报：利润翻倍、FCF却减半，问题在回款还是扩产？	命中 60 次：资本开支、扩产、Wfe
S281	10-20	未细读	CROs: Pfizer Director on 2H26 Demand Trends, AI,	命中 3 次：amat
S308	10-20	未细读	亚马逊离职专家\|未来 12 个月可能新增约 4 至 6 吉瓦容量，其中26年末包括近 1 吉瓦的	命中 6 次：资本支出
S335	10-20	未细读	TMTB Podcast Intel: All-In on CoreWeave's (CRWV)	命中 11 次：amat
S374	10-20	未细读	AI Compute Industry 2026 Series – Cloud Computin	命中 14 次：资本开支、扩产
S397	10-20	未细读	261020 - Merit 亚马逊26Q3业绩调研II(2026-10-20	命中 16 次：资本支出、capex、资本开支
S398	10-20	未细读	261020 - Merit 电子布龙头行业近况_未来趋势展望调研(2026-1	命中 26 次：扩产、层数
S400	10-21	未细读	261021 - Merit 亚马逊26Q3业绩调研III(2026-10-21	命中 47 次：资本支出、资本开支、CapEx
S401	10-21	未细读	261021 - Merit 光通信行业近况更新III(无纪要)(2026-10	命中 33 次：扩产、CoWoS、设备厂
S402	10-21	未细读	261021 - Merit 北美DCI近况调研III(2026-10-21 1	命中 76 次：资本开支、设备厂、CapEx
S403	10-21	未细读	261021 - Merit 微软FY27Q1业绩调研II(2026-10-21	命中 7 次：资本开支、CapEx、资本支出

Thesis 基线：2026-10-15 草稿版 14 条预期、121 项数字 (原文 + model 截图)。原文引用经脚本逐字核对，算术经 python 复算。本页只陈述来源说法，除标明 "财报数据" 或 "管理层指引" 外都不是已确认事实